Die Krise des Euroraums wird weiter anhalten

Es ist eine Weile her, da hat die Politik versprochen, keine Schuldenschnitte mehr durchzuführen. Man hat das von Seiten der Politik als Versprechen verstehen können, bedingungslos für die Schulden der Krisenstaaten einzustehen.

Auch die EZB hat mit der Ankündigung ihres unbegrenzten Ankaufprogramms ihren Teil dazu beigetragen. Der Markt entspannte sich, wie gewünscht, so dass sich die EZB bis heute nicht gezwungen sah, ihr Versprechen in großem Umfang umzusetzen. Dementsprechend sind ihre Bestände an Anleihen der Krisenstaaten noch so gering, dass sie noch nicht in ihrer Verhandlungsposition gegenüber der Politik beschränkt wurde.

Allerdings haben beide Versprechen die Haushalte der Krisenstaaten noch nicht in dem Umfang entlastet, als dass diese aus der Krisenspirale entfliehen konnten. Draghi wird in Bezug auf die Firmen zitiert mit den Worten „Der Kreditfluss wird schwächer und schwächer“.

Das wird auch daran liegen, dass die starken Staaten noch immer einer Vermögensillusion erliegen. Sie glauben immer noch, dass ihre Vermögen gegenüber den Krisenstaaten noch etwas Wert seien. Der Wert eines Vermögen bemisst sich aber über den abgezinsten Wert der zukünftig zu erwartenden Zahlungen. Im Verhältnis zwischen Staaten fällt dieser Wert in sich zusammen, wenn man das andere Land derart ausquetscht, dass es selbst daran zugrunde geht. Im Verhältnis zwischen Staaten steigt es allenfalls dann, wenn man dem anderen Staat hilft, wirtschaftlich wieder auf die Beine zu kommen und dann an dem späteren Wirtschaftserfolg partizipiert. Das war auch die Idee hinter dem von mir früher vorgestellten Altschuldentilgungsfonds, der nicht mit dem später vorgestellten der Wirtschaftsweisen zu verwechseln ist.

Da die starken Staaten der Eurozone sich aber für das Ausquetschen entschieden haben, werden die Krisenstaaten immer noch über „Los“ gehen müssen, um einen stärkeren Aufwärts- als Abwärtsimpuls zu bekommen. Das „Los“ wird ein völliges Scheitern ihrer Staatshaushalte sein, die die Restschulden derart minimieren, so dass die Attraktivität neuer Investitionen in die Firmen des Landes nicht mehr durch drohende Steuern in dem Land überschattet werden. Denn wer will heute zum Beispiel in Griechenland investieren? Und ohne Investitionen wird auch die Beschäftigung nicht steigen. Schließlich gehen bei unseren sehr hohen Wertschöpfungswerten Arbeit und Kapital immer Hand in Hand. Für einfachste Produktion ohne Kapitaleinsatz ist auch der heute noch geforderte Lohn viel zu hoch. Die Kehrseite der Entschuldung beim Zug über „Los“ wird dann der Vermögensverlust bei den heute starken Staaten sein. Und jede halbherzige Unterstützungsleistung wird diesen Verlust erhöhen. Genauso wie jede Verzögerung diesen Vermögensverlust vermehren wird, die dazu führt, dass die Ressourcen dieser Staaten länger derart wenig genutzt bleiben, also Massen von Menschen arbeitslos sind und deren Verschuldung steigt.

In dem Zusammenhang sollten gerade wir Deutschen uns unserer Erfahrung mit Ostdeutschland bewusst sein. Dort wurde eine Wirtschaft ausradiert und in unserem gemeinsamen Wirtschaftsraum hat sie sehr, sehr lange gebraucht, um sich wieder zu beleben. Wollen wir das den Griechen und anderen antun?

Vor dem Hintergrund des oben geschriebenen muss man auch erkennen, dass günstige Leitzinsen der EZB das Problem nicht beheben werden. Niedrige Leitzinsen führen nur dazu, bestimmte Bereiche in der Hoffnung zu mästen, dass deren Gewinne an den richtigen Ecken die Defizite wieder auffüllen. Nur steht die Funktionsweise des Marktes dieser Hoffnung entgegen. Auch die Geldschwemme wird sich dort konzentrieren, wo die Rendite lockt. Das zeigt sich in stark gestiegenen Preisen vieler Anlagegüter. Wie wenig nachhaltig das sein kann, erleben die Spanier in ihrem Land. So stellt sich die Frage, ob die Schäden dieser Strategie nicht wahrscheinlich eher eintreten werden, als der erhoffte Gewinn.

In meinen Augen hatte die Währungsunion mit dem eingeschlagenen Weg zumindest eine Perspektive zur Genesung. Auch wenn dieser noch über weitere schwere Tiefs geführt hätte und der Schaden bei allen Beteiligten noch erheblich weiter gewachsen wäre.

Da in letzter Zeit aber immer mehr die Zusage der bedingungslosen Unterstützung der Krisenstaaten wieder einkassiert wurde und auch immer mehr Staaten mit Positionen hervorgetreten sind, die einer im Interesse aller liegenden Lösung entgegen stehen – das Stichwort heißt hier Moral Hazard – erwarte ich, dass selbst die kleine positive Perspektive immer mehr einer nie endenden Geschichte weicht.

In diesem Zusammenhang bin ich davon überzeugt, dass Deutschlands aktueller Erfolg nicht unwesentlich durch die Krise in Europa bedingt ist und dass sich Deutschlands aktueller Reichtum deswegen später zu guten Teilen als Illusion erweisen könnte. Man denke nur an Spanien heute, dass ein paar Jahre zuvor, auf der sonnigen Seite der europäischen Konjunkturschaukel saß und dessen Vermögen sich binnen kurzer Zeit pulverisiert hat.

Die Bankenunion als Brandbeschleuniger in der Eurokrise?

Zum Anfang der Finanzmarktkrise haben die Staaten die Banken gerettet, weil die Einlagensicherungsfonds der Banken als Rückfallebene versagt hätten. Warum sollten sich die Banken jetzt wieder selbst retten können, wo selbst die Staaten dazu nicht mehr in der Lage sind? Die Banken gehören nach wie vor zu den größten Gläubigern der Staaten und sind damit alle in einer ähnlich schlechten Verfassung.

Vor wenigen Monaten hat die EZB ihr Russisch Roulette begonnen, indem sie riesige Geldvolumen zu besten Konditionen an die Banken ausgeben hat. In meinem im Handelsblatt am 15.12.2011 veröffentlichten Leserbrief habe ich schon dargestellt, dass zu erwarten war, dass jene Banken, die nichts mehr zu verlieren hätten, mit den neuen Geld noch mehr leidende Staatsanleihen ankaufen würden. Wenn sich die Eurokrise entspannt hätte, wären sie die großen Gewinner gewesen. Wenn sie sich aber weiter verschärft, so werden sie insolvent und der Schaden verbleibt letztlich bei der EZB, weil niemand mehr für die Bank in die Bresche springen kann. Das wäre die für diese Krise typische Sozialisierung der Verluste.

Ich hätte nicht erwartet, dass dies Szenario so schnell real werden könnte. Aber Spaniens schlechte Verfassung könnte dazu führen, dass wir genau das bald erleben.

Vor diesem Hintergrund ist der Vorschlag eine Bankenunion einzuführen, als ein Versuch zu interpretieren, die vermeintlich gesunden Staaten – wie Deutschland – in ein Zwangskorsett einzuschließen, in dem sie eine bedingungslose Hilfe der Krisenstaaten nicht mehr versagen können. Denn nur wenn sich die Krise entspannt und die Anleihen der Krisenstaaten aufwerten, kann eine Insolvenz der betreffenden Banken vermieden werden. Wenn die erste ausreichend große Bank erst kippt, so wird mit der Bankenunion der Dominoeffekt schnell alle Banken der Eurozone zerstören.

Nach einem solchen Crash, bei dem das Geldsystem in der Eurozone und auch die Finanzinfrastruktur zerstört wird, ist eine baldige Genesung der Eurozone nicht zu erwarten. Die Eurozone wäre für lange Zeit erheblich zurück geworfen.

Allerdings wird auch die Trennung der nationalen Bankenrettungsfonds und die Verrechnung eines großen Teils der Salden im Geldsystem über das Target2-Konten-System der EZB kaum einen solchen Crash verhindern können, wenn in einem Staat das System kollabiert.

Die Politik muss nun schnell handeln. Einen Vorschlag dafür präsentiere ich in meinem Kindle-Buch „1, 2, 3 Eurokrise vorbei! Ein Konzept zur Bewältigung der Eurokrise“. Noch haben wir es in der Hand, aber wir haben keine Zeit mehr zu verlieren!

Den ausführlichen Vorschlag für einen nachhaltigen Finanzmarkt habe ich schon in meinem Buch „Die Grenzen des deutschen Wirtschaftswachstums – Welche Veränderungen legt die Soziale Marktwirtschaft nahe?“ vorgelegt.

Ist der Flirt der deutschen Zentralbank mit einer höheren Inflation der Einstieg in den Abstieg?

Auf den ersten Blick erscheint eine erhöhte Inflation in den gesunden Staaten der Eurozone ein durchaus attraktives Szenario zu sein. Ihr Ziel ist die Entlastung der Krisenstaaten. Die Inflation in den starken Staaten der Eurozone dient der Abwertung des Euro. Diese Abwertung der Währung brauchen die Krisenstaaten, um ihre Löhne und Schulden zu entwerten. Die Löhne könnten die Krisenstaaten gegen einen starken Widerstand in der eigenen Bevölkerung wohl auch so vom Betrag her senken. Bei den Schulden geht das aber nicht ohne einen Schuldenschnitt. Deswegen droht den Krisenstaaten ohne die Abwertung der Währung auch die gefährliche Abwärtsspirale durch die Regelungsprozesse in der Krise.

Die Gefahr besteht natürlich, dass die Bürger der gesunden Staaten, die ihre Inflation hoch treiben, nicht auf die Inflation vorbereitet sind und entsprechend erhebliche Vermögensverluste hinnehmen müssten. Im besten Fall würden die Inflationserwartungen angepasst und entsprechend antizipiert. Dann sollte der deutsche Staat aber zumindest seine Besteuerung von nominellen Kapitalgewinnen überdenken, damit der Steuerzahler dann nicht für die Krisenstaaten zahlt. Im besten Fall gäbe es dann in den gesunden Staaten nur die typischen Reibungsverluste einer höheren Inflation. Dass es sie gibt, scheint unbestritten zu sein. Es könnte aber auch sein, dass die Verbindung aus Inflation und Verschlechterung der Wettbewerbsfähigkeit im Vergleich zur Eurozone den Optimismus und damit die Konjunktur in den gesunden Staaten zum Kippen bringen könnte.

Darüber hinaus stellt sich die Frage, wie der Euroraum langfristig verfahren soll. Es ist wahrscheinlich, dass sich immer irgendwo ein Mitgliedsstaat in einer mehr oder weniger ausgeprägten Anpassungskrise befindet. Sollen deswegen dann immer alle anderen Staaten eine höhere Inflation in Kauf nehmen? Dann gäbe es immer eine hohe Inflation und der Euro würde zu einer inflationären Weichwährung. Dann würden sich die Inflationserwartung aber auch in hohen Zinsen niederschlagen. Dann wären Krisenstaaten aber wieder in der gleichen Situation wie heute. Die hohen Zinsen, die die Inflation vorwegnehmen, würden im Falle der Lohnzurückhaltung die Schulden weiter steigen lassen. Der Effekt, durch die Inflation eine regionale Währungsabwertung zu ersetzen, würde nicht mehr funktionieren.

Damit handelt es sich auch bei dieser Inflationsüberlegung wieder nur um einen möglichen Einmaleffekt. Und diesen Einmaleffekt werden die einfachen Sparer in den gesunden Staaten teuer bezahlen müssen. Vielleicht würde auch die Konjunktur schwer darunter leiden. Da wäre es ehrlicher, die Transfers direkt aufzubringen und zur Absenkung der Schuldenlast der Krisenstaaten zu verwenden. Es gibt gute Gründe warum die Wertstabilität einer Währung immer ein hohes Gut war. Daran sollten wir festhalten. Zumal es auch nicht einfach ist, die Inflation und die damit verbundenen Ängste wieder zu vertreiben, wenn man sie nicht mehr braucht.

Ein neuer Akt im Eurodrama

Die neusten Entschlüsse aus Brüssel werden wohl keine Wende im Eurodrama bringen. Mit dem Verzicht auf weitere Schuldenschnitte werden die Gläubiger besänftigt und zugleich die Disziplinierung durch den Markt ausgeschaltet. Statt dessen wird man zukünftig auf die Disziplinierung und die Strafmaßnahmen des Defizitsünders durch die Staatengemeinschaft setzen. Aber wenn hier die finale Eskalationsstufe – der Verlust der Finanzsouveränität an eine übergeordnete neutrale Instanz im Auftrag der Staatengemeinschaft – fehlt, so wird sie nicht ausreichend disziplinieren. Denn wenn ein Krisenstaat schon Schulden zu Lasten der nachfolgenden Generationen macht, weil seine Regierung oder seine Bürger sich nicht disziplinieren wollen, was stören da ein paar zusätzliche Schulden um die Strafen zu zahlen? Was kann selbst ein Gerichtsurteil in solch einer Situation gegen einen Krisenstaat bewirken, wenn dessen Strafe keine durchgreifende Wirkung hat? Daneben werden die Krisenstaaten wohl auch weiterhin nicht so entlastet, dass sie überhaupt den Spielraum zur eigenen Regeneration bekommen. Weil die Krisenstaaten so ihre Krise nicht bewältigen können, wird final die Umverteilung der Schulden über die Rettungsfonds und die weiteren Ergänzungen erfolgen, denn ansonsten würde man das Versprechen, auf Schuldenschnitte zukünftig zu verzichten, brechen. Damit verzichtet die Politik weiterhin darauf, die letztlich wohl unvermeidbare Vergemeinschaftung der Schulden schon jetzt vorzunehmen. Denn nur mit ihr wird wohl eine notwendige Bedingung erfüllt werden, die es den Krisenstaaten erlaubt, hinreichend viel Kraft frei zu setzen, um auch tatsächlich aus der Krise heraus zu kommen. So wird aller Wahrscheinlichkeit nach der Schuldenberg aufgrund der Handlungsunfähigkeit der Krisenstaaten weiter steigen und vielleicht final alle Beteiligten erheblich beeinträchtigen oder gar überlasten. Und genau das bilden die Drohungen der Ratingagenturen, selbst Staaten wie Deutschland in der Bonität herabzustufen, ab.

Eurokrise – Was passiert mit den Krisenstaaten?

Der neue Vorschlag über eine Kreditversicherung einen Hebel zur Aufweitung des Rettungsschirms zu realisieren, zeugt von fehlendem Verständnis unserer Politiker für die Zusammenhänge in der Eurokrise. Die Vorschläge würden wohl funktionieren, wenn die Krisenstaaten sich nicht in einem destabilisierenden Regelungsprozess befinden würden. Da sie sich aber alle einer Fremdwährung – dem Euro – gegenüber sehen, werden sie durch die Mechanismen des Marktes, die die Volkswirtschaftslehre mit ihren Kausalketten beschreibt, in die Enge getrieben. Es gibt nur einen Weg, zumindest was die Tragfähigkeit der Staatsverschuldung anbelangt, die Fremdwährung „Euro“ zur Eigenwährung zu machen. Und dieser lautet, dass der Haftungsraum für die Staatsschulden dem Währungsraum entsprechen muss. Alle Staaten müssen für alle Staatsschulden haften und alle zusammen müssen entsprechend ihrer jeweiligen Leistungsfähigkeit ihren Anteil zu Zins und Tilgung beisteuern. Im Klartext bedeutet das, dass die Illusion, dass Griechenland die hohen Zinsen und die hohe Verschuldung und die Restrukturierung ohne Einfluss auf die Währung alleine schultern kann, endlich als solche erkannt werden muss. Man wollte die Worte der Euroskeptiker damals nicht wahr haben. Dafür müssen wir jetzt die Suppe auslöffeln.

Alle für einen und einer für alle – mittlerweile wohl der letzte Weg aus der Euro- und Bankenkrise


Warum wir entsprechend des kleinen Einmaleins des Marktes in der Eurokrise umsteuern müssen

Es ist wohl spätestens seit der Pleite der Lehmann Brothers unbestritten, dass wir eine Bankenkrise haben. Es ist wohl auch unbestritten, dass heute, auch in Folge der Bankenkrise, eine ganze Reihe von Staaten in einer Schuldenkrise stecken. Finanzminister Wolfgang Schäuble erwartet gar für Griechenland, dass es ein Jahrzehnt für die Erlangung der Wettbewerbsfähigkeit brauchen wird. 10 Jahre sind eine lange Zeit im Erwerbsleben eines Menschen. Wenn wir das in Kauf nehmen wollen, wird man dies später als das verlorene Jahrzehnt für Europa bezeichnen.

Aber müssen wir das? Nein, denn wir stehen eigentlich relativ gut dar. Der Euroraum hat eine geringere Staatsverschuldungsquote als die USA und eine weit geringere als Japan. Und im Vergleich zu den USA hat der Euroraum den Vorteil einer ausgeglichenen Handelsbilanz. Nur ist auch der Euroraum direkt an der Grenze von 90% Staatsverschuldung, die Carmen Reinhart und Kenneth Rogoff als die Grenze einschätzen, ab dem die Staatsschulden das Wachstum lähmen. Dazu passt auch, dass Jürgen Stark [in einem mir vorliegenden Brief] Staaten nachhaltig zutraut, Primärüberschüsse von 5-6% der Wirtschaftskraft zu erzielen. Aus diesem Primärüberschuss ergibt sich bei zunehmender Staatsverschuldung ebenfalls eine Grenze, ab der ein destabilisierender Regelungsprozess droht. Steigt die Staatsverschuldung, steigt die Ausfallwahrscheinlichkeit und in Folge dessen der Risikoaufschlag und damit der zu zahlende Zins. Hat der Staat seine eigene Währung, hilft ihm in diesem Regelungsprozess die Abwertung seiner Währung. Sie führt zu einer realen Abwertung seiner Schulden und zugleich zu einer Aufwertung seiner Wettbewerbsfähigkeit. So hat der Staat die Möglichkeit die Überschuldung zu vermeiden und in einen stabilisierenden Regelungsprozess einzutreten. Ganz anders ist dies bei einem Staat innerhalb der Eurozone. Er hat nicht die Chance seine Währung und damit real seine Schulden abzuwerten. Mittelfristig kann er seine Wettbewerbsfähigkeit durch einen effizienteren Regelrahmen optimieren. Der wesentliche Schlüssel zur Verbesserung seiner Wettbewerbsfähigkeit liegt aber in der Senkung der Arbeitskosten, die jedoch auf Widerstand in der Bevölkerung stößt. Zusätzlich besteht die Gefahr, dass der zeitlich verzögerte Regelungsprozess zunächst zu einem Rückgang des Sozialproduktes und in Folge dessen zu einer weiteren Erhöhung der Staatsschuldenquote führt. Dieser Regelungsprozess kann sich schnell als destabilisierend erweisen und zu einer selbsterfüllenden Prophezeiung werden. Dieser Prozess wird durch den Wegzug von Arbeitskräften, die für die effiziente Funktion eines Währungsraumes erforderlich ist, aber noch weiter verstärkt. Denn sie lassen ihren Staatsschuldenanteil zurück und nehmen ihre Wirtschaftskraft mit. In dieser Situation befindet sich Griechenland. Seine Lasten nehmen ihm den Spielraum, den es bräuchte, um seine Reformen voran zu treiben, um wieder seinen Verpflichtungen gerecht zu werden.

Da Griechenland aber nicht der einzige Krisenstaat im Euroraum ist und da im Vorfeld auch kein Regelrahmen für eine Staatsinsolvenz innerhalb des Euroraums aufgestellt wurde, die der notwendige Begleiter der No-Bail-Out Klausel hätte sein müssen, ist das Problem heute über den Finanzmarkt, seine Institutionen und seine Kreisläufe fest mit ganz Europa verwebt. Es fehlt die Zuordnung zu konkreten Haftungspuffern, die in letzter Instanz nur Privatpersonen mit ihren Privatvermögen oder isoliertes Vermögen, wie das Stiftungsvermögen, sein können, zu Lasten derer man die Schäden aus den eingegangenen Risiken wirklich aus der Welt schaffen könnte. Eine Insolvenz und die daraus resultierenden Zahlungsausfälle und Dominoeffekte gefährden die europäische Wirtschaft. Beatrice Weder di Mauro mahnt sehr nachhaltig davor, diese Gefahren zu unterschätzen. Wer sie reden hört, erkennt schnell, dass dieser komplexen Haftungsproblematik nicht auf die schnelle entsprochen werden kann.

Zumal in diesem Zusammenhang auch noch eine andere Frage sehr interessant ist. Wann ist ein Staat insolvent? Vor allem, wenn man nicht nur die Rechtseinheit Staat, betrachtet, sondern auch seine Bürger, die er repräsentiert. Ist der Staat eher eine AG mit beschränkter Haftung oder eher eine Personengesellschaft, bei der alle Eigner mit ihrem Privatvermögen für das Unternehmen Staat einstehen müssen? Hat der Staat eine eigene Währung, löst er seine Überschuldung zur Not durch Steuern und Inflation. Damit entspricht der Staat dann eher einer Personengesellschaft bei der seine Gesellschaft für ihn haftet. Davon sind wir in er aktuellen Diskussion weit entfernt. Griechenland wird eher als insolvent angesehen, weil sich seine Bürger weigern oder sich die Politiker nicht trauen, die Bürger zugunsten des Staatshaushaltes und seiner Verschuldung zu enteignen.

Wie gefährlich diese Situation für ganz Europa ist, lässt sich schnell erahnen, wenn man auf die in den großen Wirtschaftstheorien unterstellten Reaktionen der Wirtschaftssubjekte auf ihre Erwartungsbildung zurück greift. Keynes unterstellte den Individuen, dass sie sich auf eine rosige Aussicht einstellen und investieren würden, wenn der Staat finanziert durch Staatsverschuldung ein Wertschöpfungsstrohfeuer entfachen würde, da sie die spätere Steuererhöhung zur Refinanzierung der Schulden ignorieren würden. Spätestens heute dürfte man kaum noch jemanden finden, der sich der Überschuldung der Staaten nicht bewusst ist und sich durch so ein Strohfeuer täuschen lassen würde. So würde eher die liberale Annahme zutreffen, dass die Individuen die Schuldenmacherei durchblicken und höhere Steuern in der Zukunft mit in ihre Planung mit einbeziehen würden. Konjunkturprogramme würden folglich heute verpuffen. Noch schlimmer, die ungelöste Schuldenkrise und die daraus resultierende Unsicherheit wird die Wirtschaftssubjekte daran hindern, eine optimistische Zukunft zu planen. Diese Zurückhaltung unterstützte den Absturz der Wirtschaft nach der Pleite der Lehmann Brothers. Aber auch die Überlegung von Marx, dass ein jeder sein bestes für die Gesellschaft geben wird, weil er glaubt, dass die anderen Mitglieder der Gesellschaft ebenso verfahren würden, würde in dieser Krise der Gemeinschaft kaum verfangen. Schließlich haben die Eurostaaten diesen Kredit bereits verspielt, indem sie egoistisch die Rosinen pickten und sich damit mehr oder weniger mit an dieser Krise schuldig gemacht haben. Folglich gibt es heute nur einen Ausweg – die Krise muss glaubhaft und nachhaltig gelöst werden, um der Wirtschaft ihre planbare Perspektive zurück zu geben. Und dafür müsste die Frage nach der Schuld und die damit verbundene Haftungszuweisung zunächst zurück stehen.

Die Politiker möchten den Märkten verkaufen, dass der Rettungsmechanismus in seiner überarbeiteten Variante diese Forderung, dass er glaubhaft und nachhaltig die Krise beseitigen kann, erfüllt. Dabei kann er dies ganz offensichtlich nicht.
I.Es wird keine endgültige unbedingte Garantie für alle ausstehenden Staatsschulden gegeben. Die Marktteilnehmer müssen folglich immer noch damit rechnen, dass am Schluss der betreffende Staat doch fallen gelassen wird. Dementsprechend werden die Marktteilnehmer dies auch weiterhin in ihre Zahlungsbereitschaft für die Staatsanleihen einfließen lassen. Dabei möchte ich dabei darauf hinweisen, dass es dabei nicht um Spekulation geht. Man vergleiche dies einfach mit der Holländischen Blumenauktion. Dort wird eine Partie Blumen zum Kauf angeboten und der Preis dafür immer weiter gesenkt. Der, der zuerst zugreift, setzt den Preis für diese Blumen indem er sie kauft. In diesem Sinne ist so eine Staatsanleihe mit ihren zukünftigen Coupons und Rückzahlunsgversprechen auch wie eine Blume. Nur scheinen die Akteure am Markt diese Blumen sehr schrumplig und unattraktiv zu finden. Sie lassen die Preise sehr lange fallen, bevor sie zugreifen. Denn erst durch die niedrige Zahlungsbereitschaft entstehen die hohen Zinsen. Die hohen Zinsen aber wiederum machen es, wie oben schon gezeigt, den Staaten unmöglich, einen stabilisierenden Regelungsprozess einzuschlagen. Denn Griechenland würde schon bei einem Schuldensquote von 150% und einem Zinssatz von durchschnittlich 4% den nachhaltig möglichen Primärüberschuss von 6% erreichen und hätte dabei keinen Puffer mehr übrig.
II.Die Staaten müssen weiterhin vollständig ihre eigenen Kredite zurück zahlen. Dadurch werden sie auch von dieser Seite weiterhin in einen destabilisierenden Regelungsprozess gedrängt. In diesem Vorgehen offenbart sich, dass die helfende Staatengemeinschaft die Krisenstaaten für ihr Handeln in der Vergangenheit büßen lassen will.
III.Zugleich wollen die helfenden Staaten sich nicht bedingungslos mit all ihrer Kraft in den Rettungsmechanismus einbringen. Die Garantien des Rettungsmechanismus ergeben sich als Summe der prozentual festgelegten Garantien der am Euro beteiligten Staaten. Darunter sind große Staaten mit großen Haftungsanteilen, die selbst am Rand der Krise stehen und gerade selbst die ersten Sogwirkungen dieses Strudels erleben.
IV.Wenn aber nicht „alle für einen und einer für alle“ für diesen Rettungsmechanismus eintreten, so wird die Stunde der Spekulanten kommen. Denn auch sie wissen, welche Länder am Rand der Krise stehen. Und sie wissen, dass der Ausfall der Staaten im Rettungsmechanismus die Waffe des Rettungsmechanismus selbst stumpf werden lässt. Darauf werden sie wetten und sie werden diese Wette gewinnen. Die Tatsache, dass die Staaten ihre alten Schulden alleine Schultern müssen, macht die Betroffenen wehrlos. Die Tatsache, dass der Rettungsschirm selbst während eines Spekulationsangriffs, wie ein Kartenhaus zusammen brechen wird, ergibt sein übriges. Gäbe es diese Begrenzung der Garantien der Eurostaaten nicht, so wäre dieser Spalt an dem die Spekulanten ihre Waffen ansetzen werden, nicht vorhanden. Nicht umsonst äußerte die Ratingagentur S&P, dass sie den schwächten Garantiegeber zum Maßstab zur Bewertung des Rettungsmechanismus machen werde.
V.Der schützende Mechanismus der Währung durch die Deckungsgleichheit von Schuldenraum und Währungsraum wird nicht in Anspruch genommen, da die Schulden der einzelnen Staaten nicht zu Schulden der Gemeinschaft gemacht werden. Auch dies wird alle Staatsschulden im Euroraum mit zusätzlichen Zinsforderungen belasten und die Gefahr erhöhen, dass einige Eurostaaten oder gar letztendlich alle Eurostaaten in den Strudel dieser Krise hinein geraten. Denn eines muss allen Beteiligten klar sein, jede Anleihe, die heute zu einem höheren Zinssatz als notwendig ausgegeben wird, wird zumindest für den betroffenen Staat aber wahrscheinlich über die Rettungsmechanismen auch für alle anderen Staaten eine zusätzliche Belastung darstellen. Und jede zusätzliche Belastung rückt die Betroffenen näher an den Rand jener Grenze, ab dem die Schulden das Wachstum lähmen werden. Und die Betroffenen werden letztendlich auch die heute vermeintlich starken Staaten sein.

Vor diesem Hintergrund muss die Eurogemeinschaft hier den Schulterschluss üben und diese Krise durch gemeinsame Stärke beenden. Sie muss alle Staatsschulden der Eurostaaten zu Schulden der Gemeinschaft erklären, für die alle ohne Beschränkung auf ihren Anteil haften. Das wird für alle beteiligten und vor allem Deutschland billiger werden, als eine Fülle von Rettungsaktionen für Staaten und Finanzunternehmen, die sonst nahezu zwangsläufig folgen wird. So überragen schon allein die Garantien im Rahmen der Rettungsmechanismen die Differenz zwischen der deutschen und der durchschnittlichen Staatsschuldenquote der Eurostaaten. Und die Garantien werden mit sehr hoher Wahrscheinlichkeit zu Zahlungsverpflichtungen werden, wenn sich die Eurostaaten dem vollständigen Schulterschluss verweigern.

Ein solcher Schulterschluss wäre ein unübersehbares Signal der Stärke und würde zudem Vertrauen bringen. Von diesem Kapital würde der Euro wahrscheinlich über Jahrzehnte profitieren. So baute die Münchener Rückversicherungs-Gesellschaft ihre Vertrauensbasis auf, von der sie Jahrzehnte profitieren konnte, als sie in einer schweren Krise mit vollen Händen Schäden beglich, als es sich alle anderen längst nicht mehr leisten konnten.

Es gibt aber auch sehr gewichtige Gründe, warum die Politik die Schulden der einzelnen Staaten nicht zu Gemeinschaftsschulden erklären möchte. Neben dem Umstand, dass es den Bürgern schwer zu vermitteln ist, liegt die Antwort darauf in der moralischen Versuchung (Moral Hazard). Moral Hazard ist aber ein Thema der Zukunft, denn Vergangenheit ist vergangen und das Getane kann nicht mehr verändert werden.

Moral Hazard betrifft in diesem Zusammenhang fast alle Teilnehmer in diesem Markt. Die Investoren könnten dadurch, dass sie nicht in die Haftung genommen werden, falsche Anreize für die Zukunft erhalten. Die Staaten könnten verleitet sein, zu Lasten der Staatengemeinschaft Vorteile zu erlangen. Die Wähler könnten geneigt sein, jene Politiker zu wählen, die dies forcieren.

Vor diesem Hintergrund empfehle ich folgendes Handlungspaket zur unmittelbaren Rettung des Euroraumes:

1.Alle bestehenden Schulden, wie auch alle Vermögensgegenstände der Eurostaaten werden an einen europäischen Altlastentilgungsfonds übertragen, für den alle Eurostaaten gemeinschaftlich haften. Die Schulden innerhalb des Altlastentilgungsfonds werden bis zur vollständigen Tilgung durch Eurobonds refinanziert. Die Einschränkung auf schon bestehende Schulden verhindert, dass sich einzelnen Staaten zu Lasten der Staatengemeinschaft bereichern können. Die Einbeziehung der Vermögensgegenstände der Staaten in den Altlastentilgungsfonds berücksichtigt den Zusammenhang, dass Staaten mit mehr Vermögen zur Refinanzierung dieses Vermögens entsprechend mehr Schulden haben könnten.
2.Die Übertragung der bestehenden Schulden in den Altlastentilgungsfonds erfolgt als Übernahme der Zahlungsverpflichtung durch den Altlastentilgungsfonds. Mit dieser Regel werden alle Besitzer von Staatsanleihen der Krisenstaaten besser gestellt, da die Staatsanleihen massiv aufgewertet werden. Der Begründung dieses Vorgehens liegt darin, dass dadurch Verwerfungen im Markt und in Folge dessen Stützungsmaßnahmen des Finanzsektors sowie unkontrollierbare Dominoeffekte sicher vermieden werden können.
3.Alle Eurostaaten zahlen fortan den selben Anteil ihres Sozialproduktes zwecks Zinszahlung und Tilgung in den Altlastentilgungsfonds ein. Diese Maßnahme bringt alle Staaten in eine einheitliche Ausgangsposition, von der aus sie faire Chancen für den erforderlichen Neustart haben. Würde die Zahlungsverpflichtung an die eingetragenen Schulden gekoppelt, so würden diese Altlasten den Angleichungsprozess der Wirtschaftsleistung behindern und dadurch wiederum Moral Hazard begünstigen. Dieser würde dadurch entstehen, dass die Staaten geneigt sein könnten, größere Risiken bei ihren Entwicklungsanstrengungen einzugehen um in einem Sprung zu den anderen aufzuholen. Dieses Verhalten konnte man zum Beispiel im Rahmen des deutschen Länderfinanzausgleichs beobachten. Eine faire Entwicklungsperspektive für alle würde mit höherer Wahrscheinlichkeit zu einer höheren Wirtschaftsleistung aller Euroländer führen, die im Interesse aller Eurostaaten wäre, da sie die Schuldenquote der Gemeinschaft senken würde. Zugleich würden die spezifischen Staatsrisiken, die sich zum Beispiel aus der Alterspyramide, der Wirtschaftsstruktur oder den Wanderungsbewegungen ergeben, durch diese Konstruktion auf alle Schultern verteilt. Wenn der Fokus nur darauf läge, heute die gleichen Voraussetzung für alle zu schaffen, so könnte auch die Mehrbelastung auf die zukünftigen Generationen in den heutigen Krisenstaaten überwälzt werden. Wie wenig sich so etwas eine Nachfolgegeneration in 10 bis 20 Jahren gefallen lassen würde und welche Reaktionen dies provoziert zeigt die Geschichte. So sollte diese Variante nicht in Betracht gezogen werden.
4.Der Regelrahmen des Euros muss neu bestimmt werden. Dies betrifft insbesondere die zulässigen Verschuldungsquoten für die außerhalb des Altlastentilgungsfonds neu aufgenommenen Staatsschulden und die zu ergreifenden Maßnahmen, wenn gegen diese Regeln verstoßen wird. Die Betrachtung der Verschuldung möge auf die Nettobetrachtung umgestellt werden, bei der der Marktwert des Staatsvermögens mit der Verschuldung verrechnet wird. Diese Umstellung soll wirtschaftlich sinnvolle, staatlich finanzierte Infrastrukturprojekte ermöglichen, aber das Leben auf Schulden vermeiden. Die maximal zulässige Nettogesamtverschuldung möge bei 15% und die Zielgröße für die Nettogesamtverschuldung bei – 15% liegen. Die Nettoneuverschuldung möge 15% innerhalb von 3 Jahren nicht übersteigen. Falls ein Staat diese Schuldenquoten nicht einhält, so soll er automatisch seine Finanzsouveränität an eine zentrale Instanz abgeben müssen. Die enge Reglementierung der Neuverschuldung begrenzt die moralische Versuchung sich erneut zu Lasten der Staatengemeinschaft höher zu verschulden. Die 15% sollen den Staaten ihren Handlungsspielraum innerhalb einer Krise garantieren. Die jüngste Erfahrung hat gezeigt, dass die Anpassungsprozesse in Folge der wirtschaftlichen Ungleichgewichte innerhalb des Euroraumes sehr hohe Sicherheitspuffer erfordern.
Die strenge Neuregelung bildet die Voraussetzung für die Vergemeinschaftung der bestehenden Schulden. Sie muss für den Euro den Bruch mit den bisherigen Regeln dokumentieren, in denen diese Krise mehr oder weniger schon vorprogrammiert war. So ist die Umverteilung der Verpflichtungen aus den Schulden auf die Schultern der Gemeinschaft nur als Eingeständnis des Scheiterns des bisherigen Eurokonstruktes begründbar.
5.Für neu aufgenommene Schulden haften die Staaten der Eurozone weiterhin prinzipiell jeder für sich selbst, so dass Moral Hazard in der Zukunft begrenzt wird. Es ist aber denkbar, dass die Staatengemeinschaft für jene Staatsanleihen garantiert, deren zugrunde liegenden Vermögensgegenstände an die Staatengemeinschaft als Sicherheit verpfändet werden und deren Beleihungsquote 85% nicht übersteigt. Damit müsste der betreffende Staat einen Sicherheitspuffer analog zum Eigenkapital in Höhe von 15% stellen. Die Absicherung der betreffenden Staatsanleihen über die Staatengemeinschaft hätten den Vorteil, dass der einzelne Staat dadurch weniger angreifbar würde. Die Garantien der Staatengemeinschaft dürften aber keinen Einfluss auf die zulässigen Verschuldungsquoten haben. Das bedeutet vor allem auch, dass die als Sicherheit an die Staatengemeinschaft verpfändeten Vermögensgegenstände nicht mehr mit den weiteren nicht garantierten Schulden des betreffenden Staates bei der Ermittlung seiner Nettoschuldenquote verrechnet werden dürfen. Kommt ein Staat in eine Krise, werden auch seine Vermögensgegenstände an Wert verlieren. Damit sie aber nicht ihre Finanzsouveränität verlieren, werden sie alles daran setzen, die Überschreitung der Grenzwerte zu vermeiden. In diesem Zusammenhang muss sicher gestellt werden, dass sich kein Staat – wie damals Deutschland – dieser Disziplinierung entzieht.
6.Die Staaten dürfen zu Marktpreisen ihre abgegebenen Vermögensgegenstände aus dem Altlastentilgungsfonds heraus kaufen. Damit soll den Staaten die Möglichkeit gegeben werden, wieder die Hoheit über ihre Infrastruktur, ihre Staatsbetriebe und ihre sonstigen Vermögensgegenstände zurück zu erlangen.
7.Nachdem alle bestehenden Staatsschulden des Euroraums in den Altlastentilgungsfonds überführt worden sind und damit die Situation nachhaltig entschärft wurde, kann, wenn es die Staatengemeinschaft wünscht, mit der Abarbeitung der Haftungszuweisung für die Eurokrise begonnen werden. In diesem Rahmen könnten hohe, einmalige Vermögensabgaben bei den Bürgern der Krisenstaaten eingefordert werden. Genauso könnten hohe, einmalige Abgaben von den Unternehmen des Finanzindustrie gefordert werden. Damit könnte sogar deren Verstaatlichung erzwungen werden, um die anschließend erläuterten, notwendigen Umbaumaßnahmen in diesem Bereich zu vereinfachen. Außerdem könnte versucht werden, diejenigen zu ermitteln und zu belasten, die den Nutzen aus der Gewährung von Krediten an die Krisenstaaten hatten, um sie für ihr damit eingegangenes Risiko zur Haftung zu ziehen. Alle Erträge aus diesen Maßnahmen müssten dem Altlastentilgungsfond zugute kommen. Um dieses Vorhaben abzuarbeiten, hätte man dann auch die notwendige Zeit, die laut Aussage von Beatrice Weder di Mauro heute ein knappes Gut in diesem Prozess ist. Auch würde diese nachträgliche Haftungszuweisung ein Lerneffekt für den Markt bedeuten und zukünftig Moral Hazard vermeiden. Die Abarbeitung im Nachhinein hätte den wesentlichen Vorteil, dass die Zeit zur Verfügung stünde, jene zu identifizieren, deren Leistungsfähig eine Abgabenbelastung erlaubt. Denn nur so kann eine Rettungsaktion und ein Dominoeffekt, die heute bei so einem Vorhaben drohen, sicher vermieden werden.

Wie zuvor ausgeführt, haben wir auch eine Schulden- und Finanzmarktkrise. So muss als integraler Bestandteil des Rettungspaketes auch das Regelwerk für den Finanzmarkt umgestellt werden, so dass sich die Staaten nie wieder in den heutigen Zwangssituationen wieder finden werden, die sie heute so erpressbar machen und Staatsinsolvenzen ohne gigantische begleitende Stützungsmaßnahmen defacto unmöglich machen. Dabei muss vor allem berücksichtigt werden, dass uns die Krisen gezeigt haben, dass es keine Kapitalform gibt, die sicher ist. Und auf der Illusion, das dies so wäre, baut derzeit unser Finanzmarktsystem noch auf.

8.Banken muss jede Tätigung von Versicherungsgeschäften untersagt werden, die die Neuverteilung der Risiken durch Derivate übersteigt. Ausschließlich Versicherungen dürfen Versicherungsgeschäfte tätigen und diese müssen für jedes dieser Geschäfte nachweisen können, dass sie ausschließlich statistisch voneinander unabhängige Risiken versichern. Andernfalls muss die gegebene Zusicherung voll mit haftungsfähigem Kapital unterlegt werden. Dies gilt z.B. auch für Zusagen für Mindestrenditen, die nicht durch Derivate am Markt refinanzierbar sind.
9.Sichteinlagen müssen ausschließlich als Konto bei der Zentralbank geführt werden. Die den Kunden betreuende Geschäftsbank darf keine Wechselwirkung seitens der Haftung mehr mit diesem Kundenvermögen haben. Nur durch die strikte Trennung von Geld als Transaktionsmittel und Geld im Sinne eines wertschöpfenden Anlagegutes, wird sicher gestellt, dass ein Anpassungsschock auf dem Kapitalmarkt nicht unmittelbar auf den realen Gütermarkt durch schlägt. Im Kapitalmarkt muss eine temporäre Veränderung der Erwartung keine realen Folgen haben. Wenn aber ein Abwertungsschock die Transaktionen im realen Gütermarkt aufgrund des Ausfalls der Wertaufbewahrungsfunktion des Geldes verhindert, so fällt die reale Wertschöpfung am Markt unmittelbar aus. Auch dies war ein Grund für die Wirtschaftskrise nach der Pleite der Lehmann Brothers.
10.Für sämtliche Einlagen bei Banken oder Kapitalversicherungen, die der Vermehrung des eingebrachten Geldes dienen, also alles von der Aktie bis zum Festgeld, muss deren Risikobehaftung anerkannt werden. Zu diesem Zweck soll die Bank beziehungsweise die Kapitalversicherung in zumindest zwei Teile aufgespalten werden. Eine Einheit bildet den Haftungscontainer um alle Kapitalanlagen herum. Die zweite Einheit umfasst das eigentliche Unternehmen in seiner Funktion als Dienstleister, welches selbst keine Kapitalanlagen tätigt. Dieses Prinzip wird schon heute mit Investmentfonds realisiert. Genauso wie bei einem Investmentfonds muss in dem Haftungscontainer für Kapitalanlagen das auf der Mittelverwendungsseite eingegangene Risiko vollständig auf die Mittelgeberseite weiter geleitet werden. Sinnvoller Weise werden die Anbieter der Kapitalanlagen analog zu den Investmentfonds mehrere Haftungscontainer parallel eröffnen, um den Mittelgebern eine einfachere Einschätzung der mit dem Investment verbundenen Risiken zu ermöglichen. Nur eine solche Struktur wird es zukünftig ermöglichen, große Marktschocks in Folge einer Pleite eines Staates oder einer großen Geschäftsbank an diejenigen ableiten zu können, die dafür haften können und die auch die Risikoprämie dafür vereinnahmt haben. Sollte eine Geschäftsbank an sich Pleite gehen, könnte in dem neuen Regelwerk eine andere Geschäftsbank die Betreuung des Kapitalstocks in den isolierten Haftungseinheiten weiter führen. Entsprechendes gilt auch für Pensionszusagen. Sobald diese Regeln umgesetzt worden sind, werden die heute existierenden Sicherungsfonds für Bankeinlagen, Kapitallebensversicherungen und Pensionen überflüssig, die sich in der Krise als unfähig erwiesen haben, ihren eigentlichen Zweck zu erfüllen.

Abschließend sei noch einmal betont, dass die Lösung der Euro- und Verschuldungskrise nicht die Eurostaaten von der Notwendigkeit befreit, ihre Volkswirtschaften zurück in die Konkurrenzfähigkeit zu führen. Aufgrund des erheblichen Rückgangs der Belastungen infolge dieses Rettungspakets werden sie wieder den dafür nötigen Spielraum gewinnen. Aber es wird trotzdem beschwerlich. Deutschland hat so eine Anpassung mit Lohnverzicht schon hinter sich. Das bedeutet aber nicht, dass Deutschland keine Hausaufgaben mehr zu erledigen hätte. In meinen Augen sind diese zu bewältigenden Hausaufgaben schon in Deutschland nicht geringer als die Herausforderung einzuschätzen, der wir uns jetzt im Euroraum gegenüber sehen.

Jene, die an diesem Punkt erwarten, dass die Zinskosten für den Altlastentilgungsfond zunehmen werden, bitte ich zu berücksichtigen, dass zum Beispiel Japan ebenfalls sehr geringe Zinsen aufweist und dabei wesentliche Eigenschaften, wie eine gesunde Handelsbilanz, einen hohen Anteil der Schuldner im Inland, eine eigne Währung, aber auch ein paar strukturelle Probleme mit der Eurozone teilt. Aber auch für Deutschland sollte schon in den Zinsen eine Verschuldung eingepreist sein, die die Übernahme des Risikos im Rahmen des Rettungsschirms und deren sehr wahrscheinliche Realisierung berücksichtigt. Zumal Deutschland selbst auch den Gefahren ausgeliefert ist, die aus der fehlenden eigenen Währung resultieren. Vor diesem Hintergrund dürfte nicht mit einem erheblichen Zinsanstieg zu rechnen sein. Im Vergleich zu den Zinsen, die die einzelnen Eurostaaten zu zahlen haben, wird es aufgrund des Wegfalls einer Reihe von Risiken im Durchschnitt einen erheblichen Rückgang geben.

Ich habe in diesem Beitrag explizit nur die Variante unter Beibehaltung des Euroraumes besprochen. Viele der aufgeführten Argumente sprechen für separate Währungen. Die überhastete Auflösung einer Währungsunion im Rahmen einer Überschuldungssituation, die von schweren wirtschaftlichen Ungleichgewichten geprägt ist, dürfte aufgrund der dadurch entfesselten Marktdynamik insbesondere vor dem Hintergrund der Aussagen von Frau Weder die Mauro nicht zu unterschätzende Risiken für alle Beteiligten mit sich bringen, die die Leistungsfähigkeit aller Beteiligten überfordern könnten.