Ein neuer Akt im Eurodrama

Die neusten Entschlüsse aus Brüssel werden wohl keine Wende im Eurodrama bringen. Mit dem Verzicht auf weitere Schuldenschnitte werden die Gläubiger besänftigt und zugleich die Disziplinierung durch den Markt ausgeschaltet. Statt dessen wird man zukünftig auf die Disziplinierung und die Strafmaßnahmen des Defizitsünders durch die Staatengemeinschaft setzen. Aber wenn hier die finale Eskalationsstufe – der Verlust der Finanzsouveränität an eine übergeordnete neutrale Instanz im Auftrag der Staatengemeinschaft – fehlt, so wird sie nicht ausreichend disziplinieren. Denn wenn ein Krisenstaat schon Schulden zu Lasten der nachfolgenden Generationen macht, weil seine Regierung oder seine Bürger sich nicht disziplinieren wollen, was stören da ein paar zusätzliche Schulden um die Strafen zu zahlen? Was kann selbst ein Gerichtsurteil in solch einer Situation gegen einen Krisenstaat bewirken, wenn dessen Strafe keine durchgreifende Wirkung hat? Daneben werden die Krisenstaaten wohl auch weiterhin nicht so entlastet, dass sie überhaupt den Spielraum zur eigenen Regeneration bekommen. Weil die Krisenstaaten so ihre Krise nicht bewältigen können, wird final die Umverteilung der Schulden über die Rettungsfonds und die weiteren Ergänzungen erfolgen, denn ansonsten würde man das Versprechen, auf Schuldenschnitte zukünftig zu verzichten, brechen. Damit verzichtet die Politik weiterhin darauf, die letztlich wohl unvermeidbare Vergemeinschaftung der Schulden schon jetzt vorzunehmen. Denn nur mit ihr wird wohl eine notwendige Bedingung erfüllt werden, die es den Krisenstaaten erlaubt, hinreichend viel Kraft frei zu setzen, um auch tatsächlich aus der Krise heraus zu kommen. So wird aller Wahrscheinlichkeit nach der Schuldenberg aufgrund der Handlungsunfähigkeit der Krisenstaaten weiter steigen und vielleicht final alle Beteiligten erheblich beeinträchtigen oder gar überlasten. Und genau das bilden die Drohungen der Ratingagenturen, selbst Staaten wie Deutschland in der Bonität herabzustufen, ab.

Alle für einen und einer für alle – mittlerweile wohl der letzte Weg aus der Euro- und Bankenkrise


Warum wir entsprechend des kleinen Einmaleins des Marktes in der Eurokrise umsteuern müssen

Es ist wohl spätestens seit der Pleite der Lehmann Brothers unbestritten, dass wir eine Bankenkrise haben. Es ist wohl auch unbestritten, dass heute, auch in Folge der Bankenkrise, eine ganze Reihe von Staaten in einer Schuldenkrise stecken. Finanzminister Wolfgang Schäuble erwartet gar für Griechenland, dass es ein Jahrzehnt für die Erlangung der Wettbewerbsfähigkeit brauchen wird. 10 Jahre sind eine lange Zeit im Erwerbsleben eines Menschen. Wenn wir das in Kauf nehmen wollen, wird man dies später als das verlorene Jahrzehnt für Europa bezeichnen.

Aber müssen wir das? Nein, denn wir stehen eigentlich relativ gut dar. Der Euroraum hat eine geringere Staatsverschuldungsquote als die USA und eine weit geringere als Japan. Und im Vergleich zu den USA hat der Euroraum den Vorteil einer ausgeglichenen Handelsbilanz. Nur ist auch der Euroraum direkt an der Grenze von 90% Staatsverschuldung, die Carmen Reinhart und Kenneth Rogoff als die Grenze einschätzen, ab dem die Staatsschulden das Wachstum lähmen. Dazu passt auch, dass Jürgen Stark [in einem mir vorliegenden Brief] Staaten nachhaltig zutraut, Primärüberschüsse von 5-6% der Wirtschaftskraft zu erzielen. Aus diesem Primärüberschuss ergibt sich bei zunehmender Staatsverschuldung ebenfalls eine Grenze, ab der ein destabilisierender Regelungsprozess droht. Steigt die Staatsverschuldung, steigt die Ausfallwahrscheinlichkeit und in Folge dessen der Risikoaufschlag und damit der zu zahlende Zins. Hat der Staat seine eigene Währung, hilft ihm in diesem Regelungsprozess die Abwertung seiner Währung. Sie führt zu einer realen Abwertung seiner Schulden und zugleich zu einer Aufwertung seiner Wettbewerbsfähigkeit. So hat der Staat die Möglichkeit die Überschuldung zu vermeiden und in einen stabilisierenden Regelungsprozess einzutreten. Ganz anders ist dies bei einem Staat innerhalb der Eurozone. Er hat nicht die Chance seine Währung und damit real seine Schulden abzuwerten. Mittelfristig kann er seine Wettbewerbsfähigkeit durch einen effizienteren Regelrahmen optimieren. Der wesentliche Schlüssel zur Verbesserung seiner Wettbewerbsfähigkeit liegt aber in der Senkung der Arbeitskosten, die jedoch auf Widerstand in der Bevölkerung stößt. Zusätzlich besteht die Gefahr, dass der zeitlich verzögerte Regelungsprozess zunächst zu einem Rückgang des Sozialproduktes und in Folge dessen zu einer weiteren Erhöhung der Staatsschuldenquote führt. Dieser Regelungsprozess kann sich schnell als destabilisierend erweisen und zu einer selbsterfüllenden Prophezeiung werden. Dieser Prozess wird durch den Wegzug von Arbeitskräften, die für die effiziente Funktion eines Währungsraumes erforderlich ist, aber noch weiter verstärkt. Denn sie lassen ihren Staatsschuldenanteil zurück und nehmen ihre Wirtschaftskraft mit. In dieser Situation befindet sich Griechenland. Seine Lasten nehmen ihm den Spielraum, den es bräuchte, um seine Reformen voran zu treiben, um wieder seinen Verpflichtungen gerecht zu werden.

Da Griechenland aber nicht der einzige Krisenstaat im Euroraum ist und da im Vorfeld auch kein Regelrahmen für eine Staatsinsolvenz innerhalb des Euroraums aufgestellt wurde, die der notwendige Begleiter der No-Bail-Out Klausel hätte sein müssen, ist das Problem heute über den Finanzmarkt, seine Institutionen und seine Kreisläufe fest mit ganz Europa verwebt. Es fehlt die Zuordnung zu konkreten Haftungspuffern, die in letzter Instanz nur Privatpersonen mit ihren Privatvermögen oder isoliertes Vermögen, wie das Stiftungsvermögen, sein können, zu Lasten derer man die Schäden aus den eingegangenen Risiken wirklich aus der Welt schaffen könnte. Eine Insolvenz und die daraus resultierenden Zahlungsausfälle und Dominoeffekte gefährden die europäische Wirtschaft. Beatrice Weder di Mauro mahnt sehr nachhaltig davor, diese Gefahren zu unterschätzen. Wer sie reden hört, erkennt schnell, dass dieser komplexen Haftungsproblematik nicht auf die schnelle entsprochen werden kann.

Zumal in diesem Zusammenhang auch noch eine andere Frage sehr interessant ist. Wann ist ein Staat insolvent? Vor allem, wenn man nicht nur die Rechtseinheit Staat, betrachtet, sondern auch seine Bürger, die er repräsentiert. Ist der Staat eher eine AG mit beschränkter Haftung oder eher eine Personengesellschaft, bei der alle Eigner mit ihrem Privatvermögen für das Unternehmen Staat einstehen müssen? Hat der Staat eine eigene Währung, löst er seine Überschuldung zur Not durch Steuern und Inflation. Damit entspricht der Staat dann eher einer Personengesellschaft bei der seine Gesellschaft für ihn haftet. Davon sind wir in er aktuellen Diskussion weit entfernt. Griechenland wird eher als insolvent angesehen, weil sich seine Bürger weigern oder sich die Politiker nicht trauen, die Bürger zugunsten des Staatshaushaltes und seiner Verschuldung zu enteignen.

Wie gefährlich diese Situation für ganz Europa ist, lässt sich schnell erahnen, wenn man auf die in den großen Wirtschaftstheorien unterstellten Reaktionen der Wirtschaftssubjekte auf ihre Erwartungsbildung zurück greift. Keynes unterstellte den Individuen, dass sie sich auf eine rosige Aussicht einstellen und investieren würden, wenn der Staat finanziert durch Staatsverschuldung ein Wertschöpfungsstrohfeuer entfachen würde, da sie die spätere Steuererhöhung zur Refinanzierung der Schulden ignorieren würden. Spätestens heute dürfte man kaum noch jemanden finden, der sich der Überschuldung der Staaten nicht bewusst ist und sich durch so ein Strohfeuer täuschen lassen würde. So würde eher die liberale Annahme zutreffen, dass die Individuen die Schuldenmacherei durchblicken und höhere Steuern in der Zukunft mit in ihre Planung mit einbeziehen würden. Konjunkturprogramme würden folglich heute verpuffen. Noch schlimmer, die ungelöste Schuldenkrise und die daraus resultierende Unsicherheit wird die Wirtschaftssubjekte daran hindern, eine optimistische Zukunft zu planen. Diese Zurückhaltung unterstützte den Absturz der Wirtschaft nach der Pleite der Lehmann Brothers. Aber auch die Überlegung von Marx, dass ein jeder sein bestes für die Gesellschaft geben wird, weil er glaubt, dass die anderen Mitglieder der Gesellschaft ebenso verfahren würden, würde in dieser Krise der Gemeinschaft kaum verfangen. Schließlich haben die Eurostaaten diesen Kredit bereits verspielt, indem sie egoistisch die Rosinen pickten und sich damit mehr oder weniger mit an dieser Krise schuldig gemacht haben. Folglich gibt es heute nur einen Ausweg – die Krise muss glaubhaft und nachhaltig gelöst werden, um der Wirtschaft ihre planbare Perspektive zurück zu geben. Und dafür müsste die Frage nach der Schuld und die damit verbundene Haftungszuweisung zunächst zurück stehen.

Die Politiker möchten den Märkten verkaufen, dass der Rettungsmechanismus in seiner überarbeiteten Variante diese Forderung, dass er glaubhaft und nachhaltig die Krise beseitigen kann, erfüllt. Dabei kann er dies ganz offensichtlich nicht.
I.Es wird keine endgültige unbedingte Garantie für alle ausstehenden Staatsschulden gegeben. Die Marktteilnehmer müssen folglich immer noch damit rechnen, dass am Schluss der betreffende Staat doch fallen gelassen wird. Dementsprechend werden die Marktteilnehmer dies auch weiterhin in ihre Zahlungsbereitschaft für die Staatsanleihen einfließen lassen. Dabei möchte ich dabei darauf hinweisen, dass es dabei nicht um Spekulation geht. Man vergleiche dies einfach mit der Holländischen Blumenauktion. Dort wird eine Partie Blumen zum Kauf angeboten und der Preis dafür immer weiter gesenkt. Der, der zuerst zugreift, setzt den Preis für diese Blumen indem er sie kauft. In diesem Sinne ist so eine Staatsanleihe mit ihren zukünftigen Coupons und Rückzahlunsgversprechen auch wie eine Blume. Nur scheinen die Akteure am Markt diese Blumen sehr schrumplig und unattraktiv zu finden. Sie lassen die Preise sehr lange fallen, bevor sie zugreifen. Denn erst durch die niedrige Zahlungsbereitschaft entstehen die hohen Zinsen. Die hohen Zinsen aber wiederum machen es, wie oben schon gezeigt, den Staaten unmöglich, einen stabilisierenden Regelungsprozess einzuschlagen. Denn Griechenland würde schon bei einem Schuldensquote von 150% und einem Zinssatz von durchschnittlich 4% den nachhaltig möglichen Primärüberschuss von 6% erreichen und hätte dabei keinen Puffer mehr übrig.
II.Die Staaten müssen weiterhin vollständig ihre eigenen Kredite zurück zahlen. Dadurch werden sie auch von dieser Seite weiterhin in einen destabilisierenden Regelungsprozess gedrängt. In diesem Vorgehen offenbart sich, dass die helfende Staatengemeinschaft die Krisenstaaten für ihr Handeln in der Vergangenheit büßen lassen will.
III.Zugleich wollen die helfenden Staaten sich nicht bedingungslos mit all ihrer Kraft in den Rettungsmechanismus einbringen. Die Garantien des Rettungsmechanismus ergeben sich als Summe der prozentual festgelegten Garantien der am Euro beteiligten Staaten. Darunter sind große Staaten mit großen Haftungsanteilen, die selbst am Rand der Krise stehen und gerade selbst die ersten Sogwirkungen dieses Strudels erleben.
IV.Wenn aber nicht „alle für einen und einer für alle“ für diesen Rettungsmechanismus eintreten, so wird die Stunde der Spekulanten kommen. Denn auch sie wissen, welche Länder am Rand der Krise stehen. Und sie wissen, dass der Ausfall der Staaten im Rettungsmechanismus die Waffe des Rettungsmechanismus selbst stumpf werden lässt. Darauf werden sie wetten und sie werden diese Wette gewinnen. Die Tatsache, dass die Staaten ihre alten Schulden alleine Schultern müssen, macht die Betroffenen wehrlos. Die Tatsache, dass der Rettungsschirm selbst während eines Spekulationsangriffs, wie ein Kartenhaus zusammen brechen wird, ergibt sein übriges. Gäbe es diese Begrenzung der Garantien der Eurostaaten nicht, so wäre dieser Spalt an dem die Spekulanten ihre Waffen ansetzen werden, nicht vorhanden. Nicht umsonst äußerte die Ratingagentur S&P, dass sie den schwächten Garantiegeber zum Maßstab zur Bewertung des Rettungsmechanismus machen werde.
V.Der schützende Mechanismus der Währung durch die Deckungsgleichheit von Schuldenraum und Währungsraum wird nicht in Anspruch genommen, da die Schulden der einzelnen Staaten nicht zu Schulden der Gemeinschaft gemacht werden. Auch dies wird alle Staatsschulden im Euroraum mit zusätzlichen Zinsforderungen belasten und die Gefahr erhöhen, dass einige Eurostaaten oder gar letztendlich alle Eurostaaten in den Strudel dieser Krise hinein geraten. Denn eines muss allen Beteiligten klar sein, jede Anleihe, die heute zu einem höheren Zinssatz als notwendig ausgegeben wird, wird zumindest für den betroffenen Staat aber wahrscheinlich über die Rettungsmechanismen auch für alle anderen Staaten eine zusätzliche Belastung darstellen. Und jede zusätzliche Belastung rückt die Betroffenen näher an den Rand jener Grenze, ab dem die Schulden das Wachstum lähmen werden. Und die Betroffenen werden letztendlich auch die heute vermeintlich starken Staaten sein.

Vor diesem Hintergrund muss die Eurogemeinschaft hier den Schulterschluss üben und diese Krise durch gemeinsame Stärke beenden. Sie muss alle Staatsschulden der Eurostaaten zu Schulden der Gemeinschaft erklären, für die alle ohne Beschränkung auf ihren Anteil haften. Das wird für alle beteiligten und vor allem Deutschland billiger werden, als eine Fülle von Rettungsaktionen für Staaten und Finanzunternehmen, die sonst nahezu zwangsläufig folgen wird. So überragen schon allein die Garantien im Rahmen der Rettungsmechanismen die Differenz zwischen der deutschen und der durchschnittlichen Staatsschuldenquote der Eurostaaten. Und die Garantien werden mit sehr hoher Wahrscheinlichkeit zu Zahlungsverpflichtungen werden, wenn sich die Eurostaaten dem vollständigen Schulterschluss verweigern.

Ein solcher Schulterschluss wäre ein unübersehbares Signal der Stärke und würde zudem Vertrauen bringen. Von diesem Kapital würde der Euro wahrscheinlich über Jahrzehnte profitieren. So baute die Münchener Rückversicherungs-Gesellschaft ihre Vertrauensbasis auf, von der sie Jahrzehnte profitieren konnte, als sie in einer schweren Krise mit vollen Händen Schäden beglich, als es sich alle anderen längst nicht mehr leisten konnten.

Es gibt aber auch sehr gewichtige Gründe, warum die Politik die Schulden der einzelnen Staaten nicht zu Gemeinschaftsschulden erklären möchte. Neben dem Umstand, dass es den Bürgern schwer zu vermitteln ist, liegt die Antwort darauf in der moralischen Versuchung (Moral Hazard). Moral Hazard ist aber ein Thema der Zukunft, denn Vergangenheit ist vergangen und das Getane kann nicht mehr verändert werden.

Moral Hazard betrifft in diesem Zusammenhang fast alle Teilnehmer in diesem Markt. Die Investoren könnten dadurch, dass sie nicht in die Haftung genommen werden, falsche Anreize für die Zukunft erhalten. Die Staaten könnten verleitet sein, zu Lasten der Staatengemeinschaft Vorteile zu erlangen. Die Wähler könnten geneigt sein, jene Politiker zu wählen, die dies forcieren.

Vor diesem Hintergrund empfehle ich folgendes Handlungspaket zur unmittelbaren Rettung des Euroraumes:

1.Alle bestehenden Schulden, wie auch alle Vermögensgegenstände der Eurostaaten werden an einen europäischen Altlastentilgungsfonds übertragen, für den alle Eurostaaten gemeinschaftlich haften. Die Schulden innerhalb des Altlastentilgungsfonds werden bis zur vollständigen Tilgung durch Eurobonds refinanziert. Die Einschränkung auf schon bestehende Schulden verhindert, dass sich einzelnen Staaten zu Lasten der Staatengemeinschaft bereichern können. Die Einbeziehung der Vermögensgegenstände der Staaten in den Altlastentilgungsfonds berücksichtigt den Zusammenhang, dass Staaten mit mehr Vermögen zur Refinanzierung dieses Vermögens entsprechend mehr Schulden haben könnten.
2.Die Übertragung der bestehenden Schulden in den Altlastentilgungsfonds erfolgt als Übernahme der Zahlungsverpflichtung durch den Altlastentilgungsfonds. Mit dieser Regel werden alle Besitzer von Staatsanleihen der Krisenstaaten besser gestellt, da die Staatsanleihen massiv aufgewertet werden. Der Begründung dieses Vorgehens liegt darin, dass dadurch Verwerfungen im Markt und in Folge dessen Stützungsmaßnahmen des Finanzsektors sowie unkontrollierbare Dominoeffekte sicher vermieden werden können.
3.Alle Eurostaaten zahlen fortan den selben Anteil ihres Sozialproduktes zwecks Zinszahlung und Tilgung in den Altlastentilgungsfonds ein. Diese Maßnahme bringt alle Staaten in eine einheitliche Ausgangsposition, von der aus sie faire Chancen für den erforderlichen Neustart haben. Würde die Zahlungsverpflichtung an die eingetragenen Schulden gekoppelt, so würden diese Altlasten den Angleichungsprozess der Wirtschaftsleistung behindern und dadurch wiederum Moral Hazard begünstigen. Dieser würde dadurch entstehen, dass die Staaten geneigt sein könnten, größere Risiken bei ihren Entwicklungsanstrengungen einzugehen um in einem Sprung zu den anderen aufzuholen. Dieses Verhalten konnte man zum Beispiel im Rahmen des deutschen Länderfinanzausgleichs beobachten. Eine faire Entwicklungsperspektive für alle würde mit höherer Wahrscheinlichkeit zu einer höheren Wirtschaftsleistung aller Euroländer führen, die im Interesse aller Eurostaaten wäre, da sie die Schuldenquote der Gemeinschaft senken würde. Zugleich würden die spezifischen Staatsrisiken, die sich zum Beispiel aus der Alterspyramide, der Wirtschaftsstruktur oder den Wanderungsbewegungen ergeben, durch diese Konstruktion auf alle Schultern verteilt. Wenn der Fokus nur darauf läge, heute die gleichen Voraussetzung für alle zu schaffen, so könnte auch die Mehrbelastung auf die zukünftigen Generationen in den heutigen Krisenstaaten überwälzt werden. Wie wenig sich so etwas eine Nachfolgegeneration in 10 bis 20 Jahren gefallen lassen würde und welche Reaktionen dies provoziert zeigt die Geschichte. So sollte diese Variante nicht in Betracht gezogen werden.
4.Der Regelrahmen des Euros muss neu bestimmt werden. Dies betrifft insbesondere die zulässigen Verschuldungsquoten für die außerhalb des Altlastentilgungsfonds neu aufgenommenen Staatsschulden und die zu ergreifenden Maßnahmen, wenn gegen diese Regeln verstoßen wird. Die Betrachtung der Verschuldung möge auf die Nettobetrachtung umgestellt werden, bei der der Marktwert des Staatsvermögens mit der Verschuldung verrechnet wird. Diese Umstellung soll wirtschaftlich sinnvolle, staatlich finanzierte Infrastrukturprojekte ermöglichen, aber das Leben auf Schulden vermeiden. Die maximal zulässige Nettogesamtverschuldung möge bei 15% und die Zielgröße für die Nettogesamtverschuldung bei – 15% liegen. Die Nettoneuverschuldung möge 15% innerhalb von 3 Jahren nicht übersteigen. Falls ein Staat diese Schuldenquoten nicht einhält, so soll er automatisch seine Finanzsouveränität an eine zentrale Instanz abgeben müssen. Die enge Reglementierung der Neuverschuldung begrenzt die moralische Versuchung sich erneut zu Lasten der Staatengemeinschaft höher zu verschulden. Die 15% sollen den Staaten ihren Handlungsspielraum innerhalb einer Krise garantieren. Die jüngste Erfahrung hat gezeigt, dass die Anpassungsprozesse in Folge der wirtschaftlichen Ungleichgewichte innerhalb des Euroraumes sehr hohe Sicherheitspuffer erfordern.
Die strenge Neuregelung bildet die Voraussetzung für die Vergemeinschaftung der bestehenden Schulden. Sie muss für den Euro den Bruch mit den bisherigen Regeln dokumentieren, in denen diese Krise mehr oder weniger schon vorprogrammiert war. So ist die Umverteilung der Verpflichtungen aus den Schulden auf die Schultern der Gemeinschaft nur als Eingeständnis des Scheiterns des bisherigen Eurokonstruktes begründbar.
5.Für neu aufgenommene Schulden haften die Staaten der Eurozone weiterhin prinzipiell jeder für sich selbst, so dass Moral Hazard in der Zukunft begrenzt wird. Es ist aber denkbar, dass die Staatengemeinschaft für jene Staatsanleihen garantiert, deren zugrunde liegenden Vermögensgegenstände an die Staatengemeinschaft als Sicherheit verpfändet werden und deren Beleihungsquote 85% nicht übersteigt. Damit müsste der betreffende Staat einen Sicherheitspuffer analog zum Eigenkapital in Höhe von 15% stellen. Die Absicherung der betreffenden Staatsanleihen über die Staatengemeinschaft hätten den Vorteil, dass der einzelne Staat dadurch weniger angreifbar würde. Die Garantien der Staatengemeinschaft dürften aber keinen Einfluss auf die zulässigen Verschuldungsquoten haben. Das bedeutet vor allem auch, dass die als Sicherheit an die Staatengemeinschaft verpfändeten Vermögensgegenstände nicht mehr mit den weiteren nicht garantierten Schulden des betreffenden Staates bei der Ermittlung seiner Nettoschuldenquote verrechnet werden dürfen. Kommt ein Staat in eine Krise, werden auch seine Vermögensgegenstände an Wert verlieren. Damit sie aber nicht ihre Finanzsouveränität verlieren, werden sie alles daran setzen, die Überschreitung der Grenzwerte zu vermeiden. In diesem Zusammenhang muss sicher gestellt werden, dass sich kein Staat – wie damals Deutschland – dieser Disziplinierung entzieht.
6.Die Staaten dürfen zu Marktpreisen ihre abgegebenen Vermögensgegenstände aus dem Altlastentilgungsfonds heraus kaufen. Damit soll den Staaten die Möglichkeit gegeben werden, wieder die Hoheit über ihre Infrastruktur, ihre Staatsbetriebe und ihre sonstigen Vermögensgegenstände zurück zu erlangen.
7.Nachdem alle bestehenden Staatsschulden des Euroraums in den Altlastentilgungsfonds überführt worden sind und damit die Situation nachhaltig entschärft wurde, kann, wenn es die Staatengemeinschaft wünscht, mit der Abarbeitung der Haftungszuweisung für die Eurokrise begonnen werden. In diesem Rahmen könnten hohe, einmalige Vermögensabgaben bei den Bürgern der Krisenstaaten eingefordert werden. Genauso könnten hohe, einmalige Abgaben von den Unternehmen des Finanzindustrie gefordert werden. Damit könnte sogar deren Verstaatlichung erzwungen werden, um die anschließend erläuterten, notwendigen Umbaumaßnahmen in diesem Bereich zu vereinfachen. Außerdem könnte versucht werden, diejenigen zu ermitteln und zu belasten, die den Nutzen aus der Gewährung von Krediten an die Krisenstaaten hatten, um sie für ihr damit eingegangenes Risiko zur Haftung zu ziehen. Alle Erträge aus diesen Maßnahmen müssten dem Altlastentilgungsfond zugute kommen. Um dieses Vorhaben abzuarbeiten, hätte man dann auch die notwendige Zeit, die laut Aussage von Beatrice Weder di Mauro heute ein knappes Gut in diesem Prozess ist. Auch würde diese nachträgliche Haftungszuweisung ein Lerneffekt für den Markt bedeuten und zukünftig Moral Hazard vermeiden. Die Abarbeitung im Nachhinein hätte den wesentlichen Vorteil, dass die Zeit zur Verfügung stünde, jene zu identifizieren, deren Leistungsfähig eine Abgabenbelastung erlaubt. Denn nur so kann eine Rettungsaktion und ein Dominoeffekt, die heute bei so einem Vorhaben drohen, sicher vermieden werden.

Wie zuvor ausgeführt, haben wir auch eine Schulden- und Finanzmarktkrise. So muss als integraler Bestandteil des Rettungspaketes auch das Regelwerk für den Finanzmarkt umgestellt werden, so dass sich die Staaten nie wieder in den heutigen Zwangssituationen wieder finden werden, die sie heute so erpressbar machen und Staatsinsolvenzen ohne gigantische begleitende Stützungsmaßnahmen defacto unmöglich machen. Dabei muss vor allem berücksichtigt werden, dass uns die Krisen gezeigt haben, dass es keine Kapitalform gibt, die sicher ist. Und auf der Illusion, das dies so wäre, baut derzeit unser Finanzmarktsystem noch auf.

8.Banken muss jede Tätigung von Versicherungsgeschäften untersagt werden, die die Neuverteilung der Risiken durch Derivate übersteigt. Ausschließlich Versicherungen dürfen Versicherungsgeschäfte tätigen und diese müssen für jedes dieser Geschäfte nachweisen können, dass sie ausschließlich statistisch voneinander unabhängige Risiken versichern. Andernfalls muss die gegebene Zusicherung voll mit haftungsfähigem Kapital unterlegt werden. Dies gilt z.B. auch für Zusagen für Mindestrenditen, die nicht durch Derivate am Markt refinanzierbar sind.
9.Sichteinlagen müssen ausschließlich als Konto bei der Zentralbank geführt werden. Die den Kunden betreuende Geschäftsbank darf keine Wechselwirkung seitens der Haftung mehr mit diesem Kundenvermögen haben. Nur durch die strikte Trennung von Geld als Transaktionsmittel und Geld im Sinne eines wertschöpfenden Anlagegutes, wird sicher gestellt, dass ein Anpassungsschock auf dem Kapitalmarkt nicht unmittelbar auf den realen Gütermarkt durch schlägt. Im Kapitalmarkt muss eine temporäre Veränderung der Erwartung keine realen Folgen haben. Wenn aber ein Abwertungsschock die Transaktionen im realen Gütermarkt aufgrund des Ausfalls der Wertaufbewahrungsfunktion des Geldes verhindert, so fällt die reale Wertschöpfung am Markt unmittelbar aus. Auch dies war ein Grund für die Wirtschaftskrise nach der Pleite der Lehmann Brothers.
10.Für sämtliche Einlagen bei Banken oder Kapitalversicherungen, die der Vermehrung des eingebrachten Geldes dienen, also alles von der Aktie bis zum Festgeld, muss deren Risikobehaftung anerkannt werden. Zu diesem Zweck soll die Bank beziehungsweise die Kapitalversicherung in zumindest zwei Teile aufgespalten werden. Eine Einheit bildet den Haftungscontainer um alle Kapitalanlagen herum. Die zweite Einheit umfasst das eigentliche Unternehmen in seiner Funktion als Dienstleister, welches selbst keine Kapitalanlagen tätigt. Dieses Prinzip wird schon heute mit Investmentfonds realisiert. Genauso wie bei einem Investmentfonds muss in dem Haftungscontainer für Kapitalanlagen das auf der Mittelverwendungsseite eingegangene Risiko vollständig auf die Mittelgeberseite weiter geleitet werden. Sinnvoller Weise werden die Anbieter der Kapitalanlagen analog zu den Investmentfonds mehrere Haftungscontainer parallel eröffnen, um den Mittelgebern eine einfachere Einschätzung der mit dem Investment verbundenen Risiken zu ermöglichen. Nur eine solche Struktur wird es zukünftig ermöglichen, große Marktschocks in Folge einer Pleite eines Staates oder einer großen Geschäftsbank an diejenigen ableiten zu können, die dafür haften können und die auch die Risikoprämie dafür vereinnahmt haben. Sollte eine Geschäftsbank an sich Pleite gehen, könnte in dem neuen Regelwerk eine andere Geschäftsbank die Betreuung des Kapitalstocks in den isolierten Haftungseinheiten weiter führen. Entsprechendes gilt auch für Pensionszusagen. Sobald diese Regeln umgesetzt worden sind, werden die heute existierenden Sicherungsfonds für Bankeinlagen, Kapitallebensversicherungen und Pensionen überflüssig, die sich in der Krise als unfähig erwiesen haben, ihren eigentlichen Zweck zu erfüllen.

Abschließend sei noch einmal betont, dass die Lösung der Euro- und Verschuldungskrise nicht die Eurostaaten von der Notwendigkeit befreit, ihre Volkswirtschaften zurück in die Konkurrenzfähigkeit zu führen. Aufgrund des erheblichen Rückgangs der Belastungen infolge dieses Rettungspakets werden sie wieder den dafür nötigen Spielraum gewinnen. Aber es wird trotzdem beschwerlich. Deutschland hat so eine Anpassung mit Lohnverzicht schon hinter sich. Das bedeutet aber nicht, dass Deutschland keine Hausaufgaben mehr zu erledigen hätte. In meinen Augen sind diese zu bewältigenden Hausaufgaben schon in Deutschland nicht geringer als die Herausforderung einzuschätzen, der wir uns jetzt im Euroraum gegenüber sehen.

Jene, die an diesem Punkt erwarten, dass die Zinskosten für den Altlastentilgungsfond zunehmen werden, bitte ich zu berücksichtigen, dass zum Beispiel Japan ebenfalls sehr geringe Zinsen aufweist und dabei wesentliche Eigenschaften, wie eine gesunde Handelsbilanz, einen hohen Anteil der Schuldner im Inland, eine eigne Währung, aber auch ein paar strukturelle Probleme mit der Eurozone teilt. Aber auch für Deutschland sollte schon in den Zinsen eine Verschuldung eingepreist sein, die die Übernahme des Risikos im Rahmen des Rettungsschirms und deren sehr wahrscheinliche Realisierung berücksichtigt. Zumal Deutschland selbst auch den Gefahren ausgeliefert ist, die aus der fehlenden eigenen Währung resultieren. Vor diesem Hintergrund dürfte nicht mit einem erheblichen Zinsanstieg zu rechnen sein. Im Vergleich zu den Zinsen, die die einzelnen Eurostaaten zu zahlen haben, wird es aufgrund des Wegfalls einer Reihe von Risiken im Durchschnitt einen erheblichen Rückgang geben.

Ich habe in diesem Beitrag explizit nur die Variante unter Beibehaltung des Euroraumes besprochen. Viele der aufgeführten Argumente sprechen für separate Währungen. Die überhastete Auflösung einer Währungsunion im Rahmen einer Überschuldungssituation, die von schweren wirtschaftlichen Ungleichgewichten geprägt ist, dürfte aufgrund der dadurch entfesselten Marktdynamik insbesondere vor dem Hintergrund der Aussagen von Frau Weder die Mauro nicht zu unterschätzende Risiken für alle Beteiligten mit sich bringen, die die Leistungsfähigkeit aller Beteiligten überfordern könnten.

Eurokrise – Ist es schon nach zwölf?

Eurokrise – Ist es schon nach zwölf?
Eine Einschätzung

Seit die Marktteilnehmer die Solvenz von Italien in Frage stellen, bekommt die Eurokrise eine ganz neue Dynamik. Die Aktienkurse stürzen und die Anleger flüchten in Dollaranleihen, die gerade noch auf der Kippe standen. Wo stehen wir eigentlich? Gibt es eigentlich die Eurokrise oder ist sie nur eine Spitze eines viel größeren Eisbergs? Wohin wird das führen und welche Handlungsoptionen gibt es noch?

(*Diese Einschätzung verweist an mehreren Stellen auf mein Buch: Die Grenzen des deutschen Wirtschaftswachstums – Welche Veränderungen legt die Soziale Marktwirtschaft nahe? von Christian Pape, ISBN 978-3-00-0353-013-9)

Die Krise des Euros wurde schon mit seiner Einführung herauf beschworen, weil man meinte den Beipackzettel ignorieren zu dürfen. Heute wird die Situation richtig gefährlich, weil die Eurokrise nicht allein kommt. Die Mehrheit der westlichen Industrienationen ist in einem Maße verschuldet, das sehr bedenklich ist. Der Entwicklungsstand der Volkswirtschaften hat ein Niveau erreicht, bei dem Reibungsverluste in Folge kontraproduktiver Regeln die Motoren heiß laufen lassen und das zukünftige Wachstum gefährden. Darüber hinaus haben die Folgen der Pleite der Lehmann Brothers gezeigt, dass die Spielregeln des Kapitalmarktes so nicht nachhaltig sind. Manche meinen, dass wir uns durch das Erhöhen der Dämme vor den Gefahren des Kapitalmarktes schützen könnten. Aber schützt uns das vor dem nächsten Tsunami, auf den wir gerade zusteuern? Müssen wir nicht die Spielregeln auf dem Kapitalmarkt grundsätzlich hinterfragen? Die führenden Industrienationen können von Glück reden, dass es noch keine Alternativen auf Augenhöhe neben ihnen gibt, denn sonst würde das Kapital nicht vom schlechten Euro in den schlechten Dollar wechseln. Würde das Kapital das angeschlagene Schiff der führenden Industrienationen verlassen, wäre das Schiff dem Untergang geweiht. Es liegt mir nicht am Herzen, Horrorszenarios zu skizzieren, aber es liegt mir daran, darauf hinzudeuten, dass die westlichen Industrienationen und Japan, jetzt wirklich nicht mehr viel Spielraum haben, das Ruder herum zu reißen. Vielleicht haben sie noch eine Chance den Wohlstand zu bewahren, die müssen sie aber nun entschlossen nutzen! Am Beispiel Deutschland beschreibe ich das in meinem Buch*, was ich damit meine.

Der Euro wurde als eine gemeinsame Währung der sich beteiligenden Länder eingeführt. Die Aufgabe des Einflusses des einzelnen Staates auf die Währungspolitik „seiner“ Währung, die No-Bailout Klausel und die Aufgabe der Möglichkeit, mit flexiblen Wechselkursen die Spannungen, die aus wirtschaftlichen Ungleichgewichten resultieren, abzubauen, bedeutete für die Staaten, dass sie sich in eine Situation begaben, die einem Land entspricht, das seine Landeswährung an eine Fremdwährung koppelt und seine Schulden nur in dieser Fremdwährung fakturiert. Wie gefährlich dieses Vorgehen ist, zeigt vielfach die Geschichte. Die Gefahr resultiert vor allem daraus, dass wirtschaftliche Ungleichgewichte in so einer Umgebung viel schlechter abgebaut werden können und auch der reale Wert der Staatsschulden nicht mehr mit der Leistung der Volkswirtschaft verknüpft ist. Denn eine geringe Leistungsfähigkeit eines Landes lässt in der Regel auch den Wert seiner Währung sinken und damit auch den realen Wert der Schulden, die auf diese Währung lauten. Bei flexiblen Wechselkursen können wirtschaftliche Ungleichgewichte durch eine Anpassung des Wechselkurses ausgeglichen werden. Die Reallöhne und die Preise der eigenen Produkte am Weltmarkt verändern sich mit dem Wechselkurs und führen mit geringen Reibungsverlusten zu einem Marktgleichgewicht. Ist der Staat auch in seiner eigenen Währung verschuldet, passt sich seine reale Schuldenlast mit der Wechselkursänderung an. Kann sich der Wechselkurs aber nicht anpassen, so muss das wirtschaftliche Ungleichgewicht auf andere Weise aufgelöst werden. Das kann durch Veränderung der Löhne oder durch Wanderungsbewegungen der Erwerbstätigen erfolgen. Beide Anpassungsprozesse weisen aber deutlich höhere Widerstände als die Wechselkursveränderung auf. So haben sich im Euroraum recht gravierende Marktgleichungleichgewichte entwickelt. Diese führen für jene Staaten, deren Kostenniveau zu hoch ist, zu einem Schrumpfen der Wirtschaft, begleitet von einer Freisetzung von Arbeitskräften, die nun nicht nur keinen Beitrag mehr zum Bruttosozialprodukt liefern, sondern auch noch dem Staat zusätzliche Kosten aufbürden, wenn sie nicht abwandern. Sind die Anpassungserfordernisse nicht zu groß, kann durch Lohnzurückhaltung das Ziel noch erreicht werden. So führt ein Marktungleichgewicht in einem gemeinsamen Währungsraum nicht nur zu einem real und nominell abnehmenden Sozialprodukt, sondern auch zu einer Belastung des Staatshaushaltes. Dem abnehmenden Sozialprodukt steht dann aber selbst bei konstanter Verschuldung ein Anstieg der Verschuldungsquote gegenüber. Sinkende Steuereinnahmen in Folge der sinkenden Wirtschaftsleistung, steigende Ausgaben in Folge des angespannten Sozialsystems und eine, aufgrund der kleiner werdenden Bezugsgröße, steigende Verschuldungsquote führen zu einem deutlich schnelleren Anstieg der Staatsschulden. Wenn dann eine No-Bailout Klausel gilt, fangen spätestens in so einer Situation die Teilnehmer des Kapitalmarktes an, sich zu fragen, ob das Land die Staatsschulden noch tragen kann. Und je nachdem, wie unsicher sie sich darüber sind, desto höher sind ihre Risikoprämien, die sie von dem Staat fordern. Dieser Anstieg der Risikoprämien kann die Situation dann schnell zu einer selbsterfüllenden Prophezeiung machen, wenn die höheren Zinsforderungen den Spielraum und die Leistungsfähigkeit der Gesellschaft und die ihres Staates übersteigen. Das ist das, was gerade in einigen Eurostaaten passiert. Vor diesem Hintergrund ist es leicht verständlich, dass ein Staat des Euroraums eigentlich einen viel größeren Risikopuffer und eine entsprechend niedrigere Verschuldung bräuchte, als ein Staat mit einer eigenen Währung. Diese Probleme, die der Konstruktion des Euros inne wohnen, mussten jedem von Anfang an klar gewesen sein! Sie sind auch kein wirkliches Problem, wenn man sich ihrer bewusst ist und entsprechend handelt. Zumal dem auch gewichtige Vorteile durch die einheitliche Währung gegenüber stehen. Man hätte aber deutlich engere Kriterien hinsichtlich der Verschuldung und viel strengere Mechanismen zu ihrer Durchsetzung festschreiben müssen. Die in Maastricht festgelegten Sätze sind vielleicht für Staaten mit einer eigenen Währung gesund, aber für einen Staat im Euroraum fehlt der Puffer, den es braucht, um auch eine Krise souverän zu bestehen. Heute wären die meisten Staaten schon glücklich, wenn sie die in Maastricht als Obergrenze festgesetzten Werte erreichen würden.

Verschärft wurden diese Probleme dadurch, dass die dominanten Marktteilnehmer am Anleihemarkt nicht an die Einhaltung der No-Bailout Klausel glaubten und selbst den weniger solventen Staaten ihre Gelder fast ohne zusätzlichen Risikoaufschlag zur Verfügung stellten. Das verführte auch die Griechen dazu, der Verlockung des billigen Geldes zu folgen. Und je höher die Verschuldung ist, desto eher droht die soeben beschriebene Problematik.

An diesem Punkt müsste auch das Haftungsprinzip diskutiert werden. Muss man nicht diejenigen mit ihrem Privatvermögen in die Haftung einbeziehen, die eine Regierung gewählt haben, die die Verschuldung in die Höhe getrieben hat? Schließlich sollten die Wähler auch den Nutzen daraus gezogen haben. Und muss man nicht auch die Anleihekäufer die Risiken ihres Investments tragen lassen? Schließlich waren sie es, die von der Risikoprämie profitiert haben, wie viel zu niedrig sie auch immer gelegen haben mag. Eine niedrige Risikoprämie entsteht durch einen hohen Kurs, den sie für die Anleihe bezahlt haben. Mit der Bereitschaft diesen hohen Preis zu zahlen, haben sie andere als prägende Marktakteure verdrängt, die dieses Risiko höher bewertet haben.

Nun, das Kind ist in den Brunnen gefallen. Welche Handlungsoptionen verbleiben jetzt? Zum einen muss die Krise bewältigt werden und zum anderen müssen die Euroländer das Regularium ihrer Währung zukunftsfähig gestalten. Spätestens mit den ganzen Rettungsfonds wurde die Idee der No-Bailout Klausel zu Grabe getragen. Es gibt also gar kein tragfähiges Regelwerk für den Euro mehr, auf das sich die Währung stützen könnte.

Bevor ich fortfahre, möchte ich dem Leser die Probleme vor Augen führen, denen die betroffenen Eurostaaten gegenüber stehen. Deutschland hat vor einigen Jahren schon einen kleinen Anpassungsprozess durchleben müssen, der durch starke Lohnzurückhaltung geprägt war. Schon das war eine große Herausforderung. Ein kleines Beispiel möge dem Leser die Ausmaße des Problems vor Augen führen, dem nun die Griechen gegenüber stehen. Angenommen Griechenland hätte eine Verschuldungsquote von 160% und einen durchschnittlichen Zinssatz von 7%, dann würde das bedeuten, dass die Griechen jährlich 11,2 % ihres Sozialproduktes für Zinszahlungen aufwenden müssten. Wenn Deutschland zeitgleich nur eine Verschuldungsquote von 80% und einen durchschnittlichen Zinssatz von 3% hätte, so müssten die Deutschen nur 2,4% ihres Sozialproduktes für Zinsen aufwenden. Wenn die Deutschen in diesem Beispiel den gleichen Anteil des Sozialproduktes für ihren Schuldendienst wie die Griechen aufwenden würden, so würde die Differenz von 8,8% (11,2% minus 2,4%) des Sozialproduktes ausreichen, die Deutsche Staatsschuld um 11% zu tilgen. Mit einem Schuldendienst in dieser Größenordnung wäre Deutschland innerhalb von gut 8 Jahren schuldenfrei. Und dabei tut sich Deutschland schon heute so schwer, einen ausgeglichenen Haushalt vorzulegen.

Welche Handlungsoptionen bestehen? Zum Glück kann man sagen, dass fast nichts alternativlos ist, wie es heute gerne behauptet wird. Es gibt aber einige Rahmenüberlegungen, die man dabei berücksichtigen sollte. Die Staaten der Eurozone zusammen haben mittlerweile eine Verschuldungsquote von fast 90%. Für einen Staat mit einer eigenen Währung ist das schon viel und wahrscheinlich mehr als was für einen stabilen und nachhaltigen Staatshaushalt tragbar ist. Die USA und Japan weisen jedoch noch höhere Verschuldungsquoten auf. Für sicherheitsorientierte Kapitalanleger gibt es aber derzeit neben den Staatsanleihen des Euroraum und denen dieser beiden Schwergewichte kaum wirkliche Alternativen. Deshalb hat die Eurozone noch einen kleinen Spielraum, aber auch keinen großen. Aber diesen Spielraum wird sie wohl auch nur nutzen können, wenn sie als ganzes diese Schulden trägt. Nur dann sind Währungs- und Schuldenraum deckungsgleich, wodurch sich die schützende Wirkung der eigenen Währung entfalten kann. Auch die hohe Quote der Gläubiger der Euroschulden innerhalb des Euroraums würde in diesem Fall stabilisierend wirken. Wollen die Staaten der Eurozone jedoch jeder für sich weiterhin ihre Schulden bewältigen, so wird es einige Staaten überfordern. Die Folge wird die Zahlungsunfähigkeit einiger Staaten sein. Für den betroffenen Staat kann dies sehr heilsam sein, wenn er sich danach frei von seinen Schuldenfesseln wieder schnell erholen kann. Aber so eine Zahlungsunfähigkeit birgt die Gefahr, dass sie einen Flächenbrand im Kapitalmarkt erzeugt, der seine Nachbarn auch in Mitleidenschaft zieht. Banken und Lebensversicherungen sind große Gläubiger von Staatsanleihen. Sie haben aber nur sehr kleine Risikopuffer. Kommen sie ins straucheln, so sollten die Sicherungsfonds ihrer Branche greifen. Aber schon in der Lehmann-Krise wurde offenbar, dass, wenn die gesamte Branche leidet, ein Rückgriff auf die Solidarhaftung der Branche diese kollektiv den Abhang hinunter stürzen würde*. Wie auch in der Lehmann Krise müssten die Staaten also auch diesmal wieder einspringen, um das System vor dem Kollaps zu bewahren. Es steht zu befürchten, dass es die Staaten diesmal endgültig überfordert und selbst mit in den Strudel reißt. Aber selbst wenn das Kapitalsystem die Ausfälle an die jeweiligen Nutznießer der Investition weiter reichen könnte, so könnte es zu einer Pleitewelle kommen, die auch jene mit sich reist, die selbst keine Geschäfte mit den betroffenen Staaten gemacht haben. Als Beispiel dafür diene die Pleite des Immobilienlöwen Schneider, bei der viele vormals gesunde Subunternehmer durch den Forderungsausfall gegenüber Schneider selbst in die Insolvenz getrieben wurden. Vor diesem Hintergrund sollte versucht werden, die Haftung der Gläubiger möglichst kontrolliert in Anspruch zu nehmen. Eine Pleite reißt in der Regel durch die Kosten, die durch ihre Abwicklung entstehen, noch viel größere Löcher, die sich in dieser Situation weiter pflanzen können.
Vor diesem Hintergrund wird es entscheidend sein, schnell und bestimmt zu handeln und Unsicherheiten, die sich in höheren Zinsforderungen niederschlagen und die zu einem unnötigen Anstieg der Kosten bzw. der Verschuldung führen, zu vermeiden.

Eine schnelles und bestimmtes Handeln, könnte auch in Bezug auf das Moral Hazard (moralische Versuchung) Problem hilfreich sein. Moral Hazard führt dazu, dass Länder mit schlechter Finanzlage ihre Unterstützung kontraproduktiv nutzen. Beispiele gibt es dafür auch unter den deutschen Bundesländern.

Vor diesem Hintergrund scheint die aktuelle Strategie der Rettungsfonds, die den betroffenen Staaten den Zugang zu Geld gestatten ohne die Krise abschließend aufzulösen, denkbar schlecht zu sein. Die unterstützten Staaten unterliegen der Gefahr des Moral Hazard. Die Perspektive der Gläubiger wird nicht abschließend geklärt, so dass sie sehr hohe Risikoaufschläge einfordern, die zu unnötigen Refinanzierungskosten führen. Sie sind unnötig, da sich die Eurostaaten schon heute entscheiden könnten, ob man den Staat pleite gehen lassen oder ihn in aller Konsequenz durchfüttern möchte. In beiden Fällen sollte man schon heute entschieden handeln und nicht versuchen, teuer bezahlte Zeit zu gewinnen. Denn je höher die Kosten des Hinhaltens werden, desto eher besteht die Gefahr, dass sich die Gemeinschaft der Eurostaaten am Schluss mit der Krise übernimmt. Zugleich überfordert man die Leistungsfähigkeit der betroffenen Staaten, wenn man glaubt, dass Griechenland und andere den immensen Schuldendienst, der aus den hohen Zinsen resultiert, noch neben der notwendigen Aufbauarbeit leisten können. Unter diesem Druck können sie nicht wieder auf die Beine kommen.

Ist die Lösung besser, stattdessen für die Schulden gemeinschaftlich zu haften, wie es von dominanten Marktteilnehmern gefordert wird? Solange jeder seine eigenen Schulden bedienen muss, schützt das zwar die Gläubiger, senkt die Zinskosten und rettet die Eurozone vor dem Zerfall, aber es hilft den Staaten nicht, wieder auf die Beine zu kommen. Die Staaten werden dem Moral Hazard erliegen und versuchen auf Kosten der Anderen sich besser zu stellen. Die hoch verschuldeten Staaten werden unter ihren Altlasten leiden, da sie durch die Zinslasten im Vergleich zu den anderen Staaten benachteiligt sind. So werden die schwachen Staaten behindert und nicht gefördert. Mit diesem Vorgehen wäre vor allem den Gläubigern geholfen. Der Eurozone würde ein langes Siechtum drohen, da sich viele Krisenstaaten mit ihrem Neustart schwer tun würden.

Anders sähe das aus, wenn nur für die Altschulden gemeinschaftlich gehaftet würde und diese in einen Altlastentilgungsfonds zusammengefasst würden, dem jeder Staat den gleichen Anteil seines Sozialproduktes zukommen lassen müsste, um dessen Zinsen und Tilgung zu leisten, wie ich es auch in meinem Buch* für die Schulden der verschiedenen deutschen Gebietskörperschaften vorgeschlagen habe. Da nur die Schulden der Vergangenheit übertragen würden, wäre Moral Hazard nach der Übergabe der Schulden nicht mehr zu erwarten. Die Zahlung entsprechend der Leistungsfähigkeit der einzelnen Staaten, würde auch den schwachen Staaten faire Aufstiegschancen eröffnen. Ein schneller Angleich des Wohlstandes aller Staaten auf dem hohen Niveau der führenden Staaten würde auch die Verschuldungsquote aller senken. Dieser Schritt würde aber nur dann Sinn machen, wenn zugleich neue, strenge Regeln für die Gemeinschaftswährung und für die Neuverschuldung der einzelnen Staaten eingeführt würden*. Auf den ersten Blick wäre diese Lösung für viele Staaten sehr teuer, aber wer weiß, wo der eigene und die anderen Staaten in 10 bis 20 Jahren stehen. Man denke nur an das Problem der Alterspyramide. Diese Risiken würden auf alle Schultern verteilt. Bei diesem Modell wäre auch eine Beteiligung der Gläubiger möglich, indem die Altschulden durch den Altlastentilgungsfonds nur zum Marktpreis eines in der Vergangenheit liegenden Tages X angekauft würden. Dieses vorgehen müssten die Gläubiger verkraften können, ohne dass es zu Pleitewellen kommt. Selbst die Einstufung dieses Vorgehens als Zahlungsausfall der Krisenstaaten durch die Ratingagenturen wäre ungefährlich, da die Refinanzierung der Schulden durch die Gemeinschaft gesichert wäre und der frei werdende Spielraum in den Haushalten der Krisenstaaten sie weitestgehend unabhängig von den Kreditmärkten machen sollte.

Bei all diesen drei Varianten, die bis jetzt benannt wurden, gehen die gesunden Staaten Verpflichtungen ein, die sie später nicht wieder abstreifen können, wodurch sie ihre Unabhängigkeit verlieren. Dies gilt insbesondere auch für die derzeit immer weiter ausgeweiteten Rettungsfonds. Mit ihnen gehen die gesunden Staaten immer mehr Verpflichtungen ein, die die folgenden Varianten zunehmend unattraktiv erscheinen lassen, weil diese die Garantien dann nahezu unweigerlich zu Zahlungsverpflichtungen werden lassen würden.

Als erste Variante unter diesen müsste wohl die Insolvenz unter Beibehaltung der Integrität des Euroraumes genannt werden. Da der Euro als unabhängige Währung positioniert ist, dürfte eine solche Insolvenz dem Euro nicht schaden. Dieser Schaden entsteht allenfalls indirekt, wenn es durch die Unzulänglichkeiten am Kapitalmarkt auch in diesem Fall zu einem Flächenbrand wie nach der Lehmann Pleite kommen sollte. Da, wie oben erwähnt, die Veränderungen im Bankensektor sich im wesentlichen darauf beschränkten, die schützenden Dämme ein wenig höher zu ziehen, ist es sehr wahrscheinlich, dass es wieder zu einem Flächenbrand kommt. Nur dass die Staaten und die Wirtschaft heute in einer deutlich schlechteren Verfassung sind, als beim letzten mal und die Welle eher größer als kleiner sein wird. Vor diesem Hintergrund droht dem Euro als Währung tatsächlich eine ernstzunehmende Gefahr. Denn es scheint ausgeschlossen zu sein, dass es noch genug Zeit hat, erst den Kapitalmarkt zu restrukturieren, bevor man die Staaten in die Insolvenz gleiten lässt. So wäre eigentlich ein kontrollierter Schuldenverzicht der Gläubiger anzustreben. Aber auch diese Wissen um die Gefahr einer unkontrollierten Insolvenz. Damit haben sie eine starke Verhandlungsposition, die eine Lösung mit wenig Schäden wohl nahezu unmöglich macht. Auf dem Weg in so eine Insolvenz ist das Problem des Moral Hazard bei dem betroffenen Staat besonders groß. Denn je größer die Krise ist, desto schneller kann es zum Schnitt kommen, der es von seinen Lasten befreit. Und je schneller es wieder von seinen Lasten befreit ist, desto höher ist die Chance, dass sich das Land danach schnell wieder erholt, weil dann noch viele der alten Wirtschaftsstrukturen reaktivierbar sind. Dauert die Krise zu lange, werden die benötigten Produktionsmittel und Arbeitnehmer nicht mehr so einfach zusammen finden und vielleicht auch nicht mehr reaktivierbar sein. Insgesamt wird diese Lösung für die gesunden Staaten der Eurozone mit einem sehr großen Risiko verbunden sein.

Als Alternative dazu, wird die Auflösung der Eurozone, diskutiert. Interessanter Weise wird vor allem der Rausschmiss der Krisenstaaten in diesem Zusammenhang diskutiert. Das verwundert mich insofern, weil keiner Vorteile davon hat, außer dem Krisenstaat selbst. Die Einführung einer eigenen Währung, würde bei denen zu einer sofortigen Abwertung führen. Ihre Schulden blieben aber weiterhin Euroschulden. Ihre Verschuldungsquote würde folglich in kürzester Zeit explodieren und zu der Insolvenz mit dem höchsten Verlust für die Gläubiger führen. Dementsprechend wäre die Gefahr eines Flächenbrandes und damit eines schweren Schadens für die anderen Staaten am größten. Für den Krisenstaat selbst verspricht dieser Ablauf aber eine kurze Schocktherapie zu werden. Mit einer eigenen Währung und einem extremen Schuldenschnitt, wird sich der Staat anschließend wieder schnell entwickeln können, da in diesem Fall die Chance mit am größten ist, dass die Wirtschaftsstruktur mit seinen realen Arbeits- und Produktionspotentialen den kurzen Sturm gut überlebt und schnell wieder zusammen findet. Im Vergleich zur Insolvenz unter Beibehaltung der Integrität des Euroraumes, ist dieses Szenario vor allem für den Krisenstaat von Vorteil. Der Gläubiger würde seine starke Verhandlungsposition verlieren und wahrscheinlich den größtmöglichen Verlust erleiden. Dementsprechend dürfte das Risiko für die gesunden Staaten der Eurozone in diesem Fall am größten sein.

Die andere Variante ist die, dass der Euro den Krisenstaaten überlassen wird und die Gesunden ihre eigene Währung einführen. Dieser Weg könnte Vorteilhaft für alle sein. Die Krisenstaaten erhielten die Möglichkeit ihre Probleme durch die Abwertung des Euros zu bereinigen. Das gilt insbesondere auch für die Abwertung ihrer eigenen Schulden, da sie die Macht über den Euro erlangen. Die Altschulden der gesunden Staaten in Euro würden ebenfalls abgewertet. Der so entstehende Finanzspielraum müsste zum Teil zur Stützung des Kapitalsektors aufgewandt werden. Aber da diese Entwicklung auch stetiger als die Insolvenz einzelner Staaten ablaufen würde, wäre auch hier zu erwarten, dass die Welt des Kapitals und die Wirtschaft die Anpassungsprozesse in diesem Fall halbwegs verkraften würden. Moral Hazard ist in diesem Fall nicht zu erwarten. Die Gläubiger würden in diesem Fall in die Haftung genommen und die gesunden Eurostaaten würden wahrscheinlich recht unbelastet aus der Krise kommen.

Am Ende dieser beiden Varianten wäre die große Eurozone Geschichte. Und es ist fraglich, ob diese große Euroidee bald einen Nachfolger finden würde. Die Vorteile des heutigen Euros durch den Wegfall der Wechselkurse im Binnenmarkt könnten sicherlich zum Großteil bewahrt werden, wenn sich diese Wechselkursrisiken durch eine europäische Zentralbank als Clearingstelle billig und einfach absichern ließen. Schließlich wächst Europa vor allem auch durch die zunehmende Harmonisierung zusammen, die den grenzüberschreitenden Handel vereinfacht. Dieser Weg sollte auch im Falle des Scheiterns des Euros weiter verfolgt werden. Allerdings sollte eine Harmonisierung auch immer noch einen Wettbewerb der Staaten und Regionen untereinander erlauben. Denn das sollten die aktuellen Krisen uns vor allem lehren, wir haben noch nicht den Stein der Weisen gefunden, was die Organisation unseres Wirtschafts- und Gesellschaftssystems anbelangt. Und der Wettbewerb ist nun einmal eines der besten Verfahren zur stetigen Optimierung, die wir bisher entdeckt haben*.

Zusammenfassend ist festzustellen, dass der Euro gescheitert ist. Die Eurostaaten haben die Möglichkeit zusammen einen neuen Euro zu gestalten. Vor diesem Hintergrund erscheint es sinnvoll und berechtigt zu sein, einen Strich unter die Vergangenheit zu ziehen und alle Altschulden in einen gemeinsamen Altlastentilgungsfonds zu überführen, an den alle den gleichen Anteil ihres Sozialproduktes zwecks Zinszahlung und Tilgung überweisen. Dies ist das Extrem des Zusammenrückens der Eurostaaten. Aber ebenso sinnvoll und berechtigt, erscheint das andere Extrem, die Flucht der gesunden Eurostaaten aus der Eurozone, um jeweils oder gemeinsam eine neue Währung einzuführen. Allerdings wird mit jedem weiteren Schritt in Richtung der gegenseitigen Haftungsübernahme die Flucht beziehungsweise ihre Sinnhaftigkeit weiter verbaut. So bestätigt es sich, dass die Eurostaaten sich jetzt entscheiden sollten, wohin sie wollen. Vielleicht ist es noch vor zwölf und sie haben noch die Wahl!