Es droht ein weiterer Akt im Eurodrama

Ein gutes Indiz für den bevorstehenden weiteren, wesentlichen Akt im Eurodrama dürfte das Aufflammen der öffentlichen Stellungnahmen der Ökonomen sein. Bestechend dabei ist, dass eigentlich keiner für ein weiter so argumentiert. Alle haben noch erhebliche Veränderungsvorschläge im Gepäck, um die in ihren Augen gefährlichsten Klippen zu umschiffen.

Griechenland droht kein weiteres Geld mehr von der Gemeinschaft zu erhalten. Damit würde eine Zahlungsunfähigkeit Griechenlands – wahrscheinlich begleitet von einem Austritt aus der Währungsunion – unumgänglich.

Es gibt sehr viele Stimmen, die das Scheitern der Gemeinschaft im Fall von Griechenland als den Anfang einer ganz neuen Dimension der Krise einschätzen. Der Fall Griechenlands könnte der erste Stein einer langen Dominokette sein. Es stellt sich auch die Frage, warum anderen Staaten das Schicksal Griechenlands erspart bleiben sollte. Denn die bisherigen Rettungsversuche sind im Fall Griechenland offenbar gescheitert. Die Verschlechterung in den Bonitätsbewertungen spiegeln diese Verdüsterung der Erfolgsaussicht wieder.

Kehren wir an den Anfang zurück! Warum haben sich die Eurostaaten überhaupt gegen die Krise gestemmt. Es mag vordergründig um den Euro und die europäische Gemeinschaft gegangen sein. Aber eigentlich geht es doch vor allem um die Wahrung des europäischen Wohlstandes in jedem einzelnen Staat. Die Eindrücke von der Bankenkrise sind noch frisch. Die Krise und die von ihr drohenden Verwerfungen bedrohen nicht nur das Vermögen der Volkswirtschaften, sie gefährden auch das wirtschaftliche Fundament und damit die ganze gesellschaftliche Perspektive. Sollte ein Anpassungsschock ganze Industrien lähmen oder gar vernichten und das Finanzsystem als Schmiermittel unseres modernen Lebens versagen, so wird sich Europa im ungünstigen Fall weit abgeschlagen, mit schlechter Perspektive im internationalen Wettbewerb wieder finden. Sollte eine solche Verwerfung große Industriezweige zerstören, so ist nicht unbedingt davon auszugehen, dass die Arbeitskräfte und die noch real existierenden Produktionsstätten schnell wieder produktiv zusammen finden. Insbesondere im Fall großer Insolvenzwellen, könnte die produktive Tätigkeit lange Zeit verhindert werden, bis die Situation aufgearbeitet wäre. Die Lähmung durch eine bedingungslose Vergemeinschaftung der Euroschulden und die damit verbundenen Moral Hazard Effekte wären voraussichtlich weit weniger bedenklich als die Folgen einer solchen Verwerfung.

Wenn Griechenland nun als erster Staat fällt, erweist sich die bisherige Strategie zur Bewältigung der Krise als unzureichend. Mit welcher Begründung kann man dann noch erwarten, dass die anderen Krisenstaaten nicht folgen werden? Hatte Griechenland denn eine wirkliche Chance? Griechenland war hoch verschuldet, es hatte offenbar eine schlechte Steuerverwaltung und viele andere Mängel, die eine Genesung verhinderten. Was macht uns aber so sicher, dass nicht auch Deutschland bei der gleichen Schuldenlast und dem gleichen Rückstand in der Wettbewerbsfähigkeit an der Last zerbrochen wäre? Die in einer Währungsunion ablaufenden Regelungsprozesse sprechen nicht unbedingt dafür, dass es Deutschland geschafft hätte. Deutschland zahlt niedrigste Zinssätze, hat eine florierende Wirtschaft und trotzdem schaffen wir es nicht, locker Haushaltsüberschüsse zu erwirtschaften. Ganz im Gegenteil, Deutschlands Infrastruktur ist an vielen Stellen in abgewirtschafteten Zustand, viele Gebietskörperschaften sind überschuldet. Die Notwendigkeit des Sparens und die Schwierigkeit ausgeglichene Haushalte zu erreichen, sind seit Jahren Thema in der deutschen Politik. Aber Deutschland hätten innerhalb von kurzer Zeit extrem hohe Überschüsse trotz einbrechender Wirtschaft realisieren müssen, um der negativen Spirale zu entkommen. Ich kann mir nicht vorstellen, dass Deutschland an Griechenlands Stelle besser die Überschuldung bewältigt hätte!

Wir vergessen in der Diskussion immer noch, dass alle Eurostaaten keine eigene Währung haben. Und der einzelne Staat ohne eigene Währung ist leicht an die Wand zu spielen. Dies zu vermeiden, ist die eigentliche Aufgabe der Währungsgemeinschaft. Denn nur, wenn alle Eurostaaten zusammen halten, kann dies vermieden werden. Nur als Gemeinschaft kann die Eurozone so agieren, wie ein Staat, der eine eigene Währung hat und auch in ihr verschuldet ist.

Die eigentliche Frage, die in der ganzen Zeit zu klären war, war die, wie die notwendige Solidarität und die Auswirkungen der moralischen Versuchung (Moral Hazard) am besten in einem Paket zusammen zu schnüren wären. Die bisherigen Rettungsversuche sind in diesem Sinne höchst ineffizient gewesen. Denn sie brachten keine endgültige Solidarität, die den Markt hätte befriedigen und die Zinsen senken können. Und sie waren auch nicht erfolgreich in Bezug auf die moralische Versuchung. Staaten verzögerten ihre Bemühungen. Investoren nutzten die Ungereimtheiten in den Konstruktionen. Und die Gesellschaft ist nicht bereit auf die Überbewertung ihrer Vermögen zu verzichten.

Die Eurostaaten haben viel Zeit und Geld in die Krise gesteckt. All dies wird versunken sein, sobald Griechenland fallen gelassen wird.

Anfangs argumentierte Deutschland immer noch, dass die meisten Zusagen nur Bürgschaften und Kredite wären. Dann stimmte Deutschland zunehmend Konstruktionen zu, die die Wahrscheinlichkeit erhöhten, dass die zugesagten Gelder auch tatsächlich abgerufen und nie wieder zurück kommen würden. Virtuelle Belastungen werden so nach und nach zu realen Belastungen.

Von den Befürwortern eines Austritts der Griechen aus der Währungsunion ist wenig zu hören, wie die daraus drohende Insolvenzwelle eingedämmt werden soll. Denn auch ihre Eindämmung wird Geld kosten. Man könnte sagen, dass der potentielle Schaden in der Luft schwebt. Wird diese Verwerfung entladen, wird es sehr teuer. Dabei war von Anfang an die eigentliche Herausforderung die Verwerfungen schonend abzubauen, um den schwebenden Schaden nicht real werden zu lassen.

Deswegen muss Europa jetzt alle intellektuelle Kraft bündeln, um den nächsten Schritt weise zu wählen!

Spanien mit seiner Immobilienkrise macht dies nicht leichter. Sie führt den Europäern die Finanzmarktkrise wieder vor Augen. Vergleicht man spanische Immobilienpreise mit Immobilienpreisen in Bremen, so wird offenbar, dass hier noch ein sehr großer Abwärtsspielraum besteht.

Wie kann Spanien das Problem abbauen? Letztlich muss dies über eine Anpassung der nominalen Vermögen im Inland erfolgen, so wie dies bei der Anpassung der Wettbewerbsfähigkeit über die nominalen Löhne erfolgen muss. Die Immobilienbesitzer müssen den Wertverlust ihrer Immobilien hinnehmen. Schwierig wird es, wenn Banken Fremdkapital gestellt haben und selbst dies nicht mehr durch die Immobilie gedeckt wird. Darüber hinaus gehende Verluste müssen als nächstes durch das Eigenkapital der Banken und dann durch die nachrangigen Anleihen der Banken kompensiert werden. Beide Ebenen müssen schon wegen des Haftungsprinzips und der Marktdisziplin heran gezogen und nachhaltig entwertet werden, sobald sie zu einem Zeitpunkt buchhalterisch wertlos waren. Sind dann noch Anleihen, die keine garantierten Einlagen sind, übrig, so müssen auch diese in Eigenkapital gewandelt und in Anspruch genommen werden. Reicht auch das nicht aus, so muss der Staat die Bank verstaatlichen und die Eigenkapitallücke schließen. Denn warum sollte auf einmal garantiertes Geld nicht mehr garantiert sein? Und der letzte Garant ist nun mal der Staat beziehungsweise die Gesellschaft an sich. Die Gesellschaft, um deren garantierte Guthaben es geht, garantiert letztlich für sich selbst. Ein linke Tasche, rechte Tasche Problem, das letztlich auch nur mit einmaligen Vermögenssteuern zu lösen ist. Denn auch bei Lebensversicherungen gibt es garantierte Beträge. Und letztlich muss die Gemeinschaft in sich selbst nominal ihr Vermögen entwerten, um wieder auf ein realistisches Niveau zu kommen. In diesem Rahmen kann es durchaus zu unfairen Umverteilungen von realem Vermögen kommen. Aber das ist eher die Sache einer Gesellschaft und des Regelrahmens, den sich diese Gesellschaft gegeben hat, als die Sache von Ausländern, die demokratisch keinen Einfluss in dem Staat haben.

Wir müssen daraus lernen, dass der Finanzmarkt zukünftig anders gestaltet und das Haftungsprinzip innerhalb des Finanzmarktes eingehalten werden muss. Denn wenn nun das Ausland Verluste aus dieser Finanzmarkthaftung übernimmt, so zahlt es letztlich die Rechnung für den privaten Reichtum und privaten Konsum des betreffenden Staates. Und deswegen darf dies auch nur passieren, wenn der Staat bzw. die Gesellschaft an sich ohne ausländische Hilfe immer stärker in einen destabilisierenden Prozess hinein gedrückt wird. Wobei der Verlust von nominalem Vermögen der Bürger des Staates dabei kein Parameter mehr sein darf. Denn real bleibt das Vermögen in dem Staat ja zunächst konstant, wenn es nicht durch die Verwerfungen seine Nutzbarkeit verliert. In Spanien müssen nicht nur nominale Löhne, sondern auch nominale Vermögen korrigiert werden. Und das ist eine ganz innerstaatliche Angelegenheit. Das macht es schwer zu trennen, wo die Eurogemeinschaft eingreifen muss.

Mein Vorschlag zum Altschuldentilgungsfonds, der auf einer Nettobetrachtung basiert, würde genau hier Vorteile haben. Denn der Zugriff auf die Realvermögen, die den nominalen Verpflichtungen entgegen stehen, würde die Eurogemeinschaft im Gegenzug zu ihrem Beistand auch an der späteren Aufwertung des Realvermögens in Folge einer Gesundung des Staates profitieren lassen. Dieses Konstrukt würde die Finanzierung lokalen privaten Reichtums und zukünftigen Konsums zu Lasten der Gemeinschaft verhindern. Das Ergebnis wäre gegenüber den helfenden Staaten fair. Sie helfen dem Krisenstaat, aber der Krisenstaat stößt sich nicht an den helfenden Staaten gesund.

Ist Griechenlands geplante Volksabstimmung ein genialer Schachzug?

Spielt Griechenlands Premier Papandreou Russisch Roulette oder zwingt er sein Volk durch die Euro-Abstimmung geschickt in die Verantwortung?

Die Suche nach der „Killer-App“, also dem was gut wirkt, aber nicht weh tut, prägt die europäische Politik. Dem Euro-Rettungsschirm liegt letztlich immer noch das Versprechen zugrunde, dass das alles den Steuerzahler nichts kosten wird. Mit jedem neu hinzukommenden Instrument steigt zwar das Risiko, dass der Rettungsschirm eben doch zu einer sehr hohen Rechnung für den Steuerzahler führen wird, aber noch ist es nur ein Risiko, wenn auch eines mit einer sehr hohen Eintrittswahrscheinlichkeit.

Wenn man sich als Politiker nicht traut, seinen Bürgern reinen Wein einzuschenken, wird man als Führung versagen. In Deutschland hat zuletzt Gerhard Schröder mit den Hartz-Gesetzen diesen Schritt gewagt.

In Griechenland könnte sich das Bestreben von Premier Papandreou, das Volk über das Euro-Rettungspaket abstimmen zu lassen, ebenfalls als ein solcher Schritt erweisen. Denn er könnte die Griechen durch diesen Schritt dazu zwingen, sich in aller Konsequenz für einen der entbehrungsreichen Wege durch die Krise zu entscheiden und damit jede zukünftige Gegenwehr untergraben. Eine Entscheidung, wie sie nun von den Griechen gefordert wird, ist die brutale Konfrontation mit den Alternativen. Bisher konnten sie in Demonstrationen und Streiks ihren Unmut bekunden. Mit der Wahl werden sie zur Auswahl unter Alternativen, mit allem was da dran hängt, gezwungen. Ich wünsche den Griechen, dass sie die Zeit bis zum Referendum nutzen können, sich der Tragweite der Wahlalternativen bewusst zu werden und weise zu entscheiden. Denn mit ihrer Entscheidung laden sie auch die Verantwortung für das, was passieren wird, auf sich. Und das ist der unausgesprochene und unangenehme Teil dieser Wahl.

Alle für einen und einer für alle – mittlerweile wohl der letzte Weg aus der Euro- und Bankenkrise


Warum wir entsprechend des kleinen Einmaleins des Marktes in der Eurokrise umsteuern müssen

Es ist wohl spätestens seit der Pleite der Lehmann Brothers unbestritten, dass wir eine Bankenkrise haben. Es ist wohl auch unbestritten, dass heute, auch in Folge der Bankenkrise, eine ganze Reihe von Staaten in einer Schuldenkrise stecken. Finanzminister Wolfgang Schäuble erwartet gar für Griechenland, dass es ein Jahrzehnt für die Erlangung der Wettbewerbsfähigkeit brauchen wird. 10 Jahre sind eine lange Zeit im Erwerbsleben eines Menschen. Wenn wir das in Kauf nehmen wollen, wird man dies später als das verlorene Jahrzehnt für Europa bezeichnen.

Aber müssen wir das? Nein, denn wir stehen eigentlich relativ gut dar. Der Euroraum hat eine geringere Staatsverschuldungsquote als die USA und eine weit geringere als Japan. Und im Vergleich zu den USA hat der Euroraum den Vorteil einer ausgeglichenen Handelsbilanz. Nur ist auch der Euroraum direkt an der Grenze von 90% Staatsverschuldung, die Carmen Reinhart und Kenneth Rogoff als die Grenze einschätzen, ab dem die Staatsschulden das Wachstum lähmen. Dazu passt auch, dass Jürgen Stark [in einem mir vorliegenden Brief] Staaten nachhaltig zutraut, Primärüberschüsse von 5-6% der Wirtschaftskraft zu erzielen. Aus diesem Primärüberschuss ergibt sich bei zunehmender Staatsverschuldung ebenfalls eine Grenze, ab der ein destabilisierender Regelungsprozess droht. Steigt die Staatsverschuldung, steigt die Ausfallwahrscheinlichkeit und in Folge dessen der Risikoaufschlag und damit der zu zahlende Zins. Hat der Staat seine eigene Währung, hilft ihm in diesem Regelungsprozess die Abwertung seiner Währung. Sie führt zu einer realen Abwertung seiner Schulden und zugleich zu einer Aufwertung seiner Wettbewerbsfähigkeit. So hat der Staat die Möglichkeit die Überschuldung zu vermeiden und in einen stabilisierenden Regelungsprozess einzutreten. Ganz anders ist dies bei einem Staat innerhalb der Eurozone. Er hat nicht die Chance seine Währung und damit real seine Schulden abzuwerten. Mittelfristig kann er seine Wettbewerbsfähigkeit durch einen effizienteren Regelrahmen optimieren. Der wesentliche Schlüssel zur Verbesserung seiner Wettbewerbsfähigkeit liegt aber in der Senkung der Arbeitskosten, die jedoch auf Widerstand in der Bevölkerung stößt. Zusätzlich besteht die Gefahr, dass der zeitlich verzögerte Regelungsprozess zunächst zu einem Rückgang des Sozialproduktes und in Folge dessen zu einer weiteren Erhöhung der Staatsschuldenquote führt. Dieser Regelungsprozess kann sich schnell als destabilisierend erweisen und zu einer selbsterfüllenden Prophezeiung werden. Dieser Prozess wird durch den Wegzug von Arbeitskräften, die für die effiziente Funktion eines Währungsraumes erforderlich ist, aber noch weiter verstärkt. Denn sie lassen ihren Staatsschuldenanteil zurück und nehmen ihre Wirtschaftskraft mit. In dieser Situation befindet sich Griechenland. Seine Lasten nehmen ihm den Spielraum, den es bräuchte, um seine Reformen voran zu treiben, um wieder seinen Verpflichtungen gerecht zu werden.

Da Griechenland aber nicht der einzige Krisenstaat im Euroraum ist und da im Vorfeld auch kein Regelrahmen für eine Staatsinsolvenz innerhalb des Euroraums aufgestellt wurde, die der notwendige Begleiter der No-Bail-Out Klausel hätte sein müssen, ist das Problem heute über den Finanzmarkt, seine Institutionen und seine Kreisläufe fest mit ganz Europa verwebt. Es fehlt die Zuordnung zu konkreten Haftungspuffern, die in letzter Instanz nur Privatpersonen mit ihren Privatvermögen oder isoliertes Vermögen, wie das Stiftungsvermögen, sein können, zu Lasten derer man die Schäden aus den eingegangenen Risiken wirklich aus der Welt schaffen könnte. Eine Insolvenz und die daraus resultierenden Zahlungsausfälle und Dominoeffekte gefährden die europäische Wirtschaft. Beatrice Weder di Mauro mahnt sehr nachhaltig davor, diese Gefahren zu unterschätzen. Wer sie reden hört, erkennt schnell, dass dieser komplexen Haftungsproblematik nicht auf die schnelle entsprochen werden kann.

Zumal in diesem Zusammenhang auch noch eine andere Frage sehr interessant ist. Wann ist ein Staat insolvent? Vor allem, wenn man nicht nur die Rechtseinheit Staat, betrachtet, sondern auch seine Bürger, die er repräsentiert. Ist der Staat eher eine AG mit beschränkter Haftung oder eher eine Personengesellschaft, bei der alle Eigner mit ihrem Privatvermögen für das Unternehmen Staat einstehen müssen? Hat der Staat eine eigene Währung, löst er seine Überschuldung zur Not durch Steuern und Inflation. Damit entspricht der Staat dann eher einer Personengesellschaft bei der seine Gesellschaft für ihn haftet. Davon sind wir in er aktuellen Diskussion weit entfernt. Griechenland wird eher als insolvent angesehen, weil sich seine Bürger weigern oder sich die Politiker nicht trauen, die Bürger zugunsten des Staatshaushaltes und seiner Verschuldung zu enteignen.

Wie gefährlich diese Situation für ganz Europa ist, lässt sich schnell erahnen, wenn man auf die in den großen Wirtschaftstheorien unterstellten Reaktionen der Wirtschaftssubjekte auf ihre Erwartungsbildung zurück greift. Keynes unterstellte den Individuen, dass sie sich auf eine rosige Aussicht einstellen und investieren würden, wenn der Staat finanziert durch Staatsverschuldung ein Wertschöpfungsstrohfeuer entfachen würde, da sie die spätere Steuererhöhung zur Refinanzierung der Schulden ignorieren würden. Spätestens heute dürfte man kaum noch jemanden finden, der sich der Überschuldung der Staaten nicht bewusst ist und sich durch so ein Strohfeuer täuschen lassen würde. So würde eher die liberale Annahme zutreffen, dass die Individuen die Schuldenmacherei durchblicken und höhere Steuern in der Zukunft mit in ihre Planung mit einbeziehen würden. Konjunkturprogramme würden folglich heute verpuffen. Noch schlimmer, die ungelöste Schuldenkrise und die daraus resultierende Unsicherheit wird die Wirtschaftssubjekte daran hindern, eine optimistische Zukunft zu planen. Diese Zurückhaltung unterstützte den Absturz der Wirtschaft nach der Pleite der Lehmann Brothers. Aber auch die Überlegung von Marx, dass ein jeder sein bestes für die Gesellschaft geben wird, weil er glaubt, dass die anderen Mitglieder der Gesellschaft ebenso verfahren würden, würde in dieser Krise der Gemeinschaft kaum verfangen. Schließlich haben die Eurostaaten diesen Kredit bereits verspielt, indem sie egoistisch die Rosinen pickten und sich damit mehr oder weniger mit an dieser Krise schuldig gemacht haben. Folglich gibt es heute nur einen Ausweg – die Krise muss glaubhaft und nachhaltig gelöst werden, um der Wirtschaft ihre planbare Perspektive zurück zu geben. Und dafür müsste die Frage nach der Schuld und die damit verbundene Haftungszuweisung zunächst zurück stehen.

Die Politiker möchten den Märkten verkaufen, dass der Rettungsmechanismus in seiner überarbeiteten Variante diese Forderung, dass er glaubhaft und nachhaltig die Krise beseitigen kann, erfüllt. Dabei kann er dies ganz offensichtlich nicht.
I.Es wird keine endgültige unbedingte Garantie für alle ausstehenden Staatsschulden gegeben. Die Marktteilnehmer müssen folglich immer noch damit rechnen, dass am Schluss der betreffende Staat doch fallen gelassen wird. Dementsprechend werden die Marktteilnehmer dies auch weiterhin in ihre Zahlungsbereitschaft für die Staatsanleihen einfließen lassen. Dabei möchte ich dabei darauf hinweisen, dass es dabei nicht um Spekulation geht. Man vergleiche dies einfach mit der Holländischen Blumenauktion. Dort wird eine Partie Blumen zum Kauf angeboten und der Preis dafür immer weiter gesenkt. Der, der zuerst zugreift, setzt den Preis für diese Blumen indem er sie kauft. In diesem Sinne ist so eine Staatsanleihe mit ihren zukünftigen Coupons und Rückzahlunsgversprechen auch wie eine Blume. Nur scheinen die Akteure am Markt diese Blumen sehr schrumplig und unattraktiv zu finden. Sie lassen die Preise sehr lange fallen, bevor sie zugreifen. Denn erst durch die niedrige Zahlungsbereitschaft entstehen die hohen Zinsen. Die hohen Zinsen aber wiederum machen es, wie oben schon gezeigt, den Staaten unmöglich, einen stabilisierenden Regelungsprozess einzuschlagen. Denn Griechenland würde schon bei einem Schuldensquote von 150% und einem Zinssatz von durchschnittlich 4% den nachhaltig möglichen Primärüberschuss von 6% erreichen und hätte dabei keinen Puffer mehr übrig.
II.Die Staaten müssen weiterhin vollständig ihre eigenen Kredite zurück zahlen. Dadurch werden sie auch von dieser Seite weiterhin in einen destabilisierenden Regelungsprozess gedrängt. In diesem Vorgehen offenbart sich, dass die helfende Staatengemeinschaft die Krisenstaaten für ihr Handeln in der Vergangenheit büßen lassen will.
III.Zugleich wollen die helfenden Staaten sich nicht bedingungslos mit all ihrer Kraft in den Rettungsmechanismus einbringen. Die Garantien des Rettungsmechanismus ergeben sich als Summe der prozentual festgelegten Garantien der am Euro beteiligten Staaten. Darunter sind große Staaten mit großen Haftungsanteilen, die selbst am Rand der Krise stehen und gerade selbst die ersten Sogwirkungen dieses Strudels erleben.
IV.Wenn aber nicht „alle für einen und einer für alle“ für diesen Rettungsmechanismus eintreten, so wird die Stunde der Spekulanten kommen. Denn auch sie wissen, welche Länder am Rand der Krise stehen. Und sie wissen, dass der Ausfall der Staaten im Rettungsmechanismus die Waffe des Rettungsmechanismus selbst stumpf werden lässt. Darauf werden sie wetten und sie werden diese Wette gewinnen. Die Tatsache, dass die Staaten ihre alten Schulden alleine Schultern müssen, macht die Betroffenen wehrlos. Die Tatsache, dass der Rettungsschirm selbst während eines Spekulationsangriffs, wie ein Kartenhaus zusammen brechen wird, ergibt sein übriges. Gäbe es diese Begrenzung der Garantien der Eurostaaten nicht, so wäre dieser Spalt an dem die Spekulanten ihre Waffen ansetzen werden, nicht vorhanden. Nicht umsonst äußerte die Ratingagentur S&P, dass sie den schwächten Garantiegeber zum Maßstab zur Bewertung des Rettungsmechanismus machen werde.
V.Der schützende Mechanismus der Währung durch die Deckungsgleichheit von Schuldenraum und Währungsraum wird nicht in Anspruch genommen, da die Schulden der einzelnen Staaten nicht zu Schulden der Gemeinschaft gemacht werden. Auch dies wird alle Staatsschulden im Euroraum mit zusätzlichen Zinsforderungen belasten und die Gefahr erhöhen, dass einige Eurostaaten oder gar letztendlich alle Eurostaaten in den Strudel dieser Krise hinein geraten. Denn eines muss allen Beteiligten klar sein, jede Anleihe, die heute zu einem höheren Zinssatz als notwendig ausgegeben wird, wird zumindest für den betroffenen Staat aber wahrscheinlich über die Rettungsmechanismen auch für alle anderen Staaten eine zusätzliche Belastung darstellen. Und jede zusätzliche Belastung rückt die Betroffenen näher an den Rand jener Grenze, ab dem die Schulden das Wachstum lähmen werden. Und die Betroffenen werden letztendlich auch die heute vermeintlich starken Staaten sein.

Vor diesem Hintergrund muss die Eurogemeinschaft hier den Schulterschluss üben und diese Krise durch gemeinsame Stärke beenden. Sie muss alle Staatsschulden der Eurostaaten zu Schulden der Gemeinschaft erklären, für die alle ohne Beschränkung auf ihren Anteil haften. Das wird für alle beteiligten und vor allem Deutschland billiger werden, als eine Fülle von Rettungsaktionen für Staaten und Finanzunternehmen, die sonst nahezu zwangsläufig folgen wird. So überragen schon allein die Garantien im Rahmen der Rettungsmechanismen die Differenz zwischen der deutschen und der durchschnittlichen Staatsschuldenquote der Eurostaaten. Und die Garantien werden mit sehr hoher Wahrscheinlichkeit zu Zahlungsverpflichtungen werden, wenn sich die Eurostaaten dem vollständigen Schulterschluss verweigern.

Ein solcher Schulterschluss wäre ein unübersehbares Signal der Stärke und würde zudem Vertrauen bringen. Von diesem Kapital würde der Euro wahrscheinlich über Jahrzehnte profitieren. So baute die Münchener Rückversicherungs-Gesellschaft ihre Vertrauensbasis auf, von der sie Jahrzehnte profitieren konnte, als sie in einer schweren Krise mit vollen Händen Schäden beglich, als es sich alle anderen längst nicht mehr leisten konnten.

Es gibt aber auch sehr gewichtige Gründe, warum die Politik die Schulden der einzelnen Staaten nicht zu Gemeinschaftsschulden erklären möchte. Neben dem Umstand, dass es den Bürgern schwer zu vermitteln ist, liegt die Antwort darauf in der moralischen Versuchung (Moral Hazard). Moral Hazard ist aber ein Thema der Zukunft, denn Vergangenheit ist vergangen und das Getane kann nicht mehr verändert werden.

Moral Hazard betrifft in diesem Zusammenhang fast alle Teilnehmer in diesem Markt. Die Investoren könnten dadurch, dass sie nicht in die Haftung genommen werden, falsche Anreize für die Zukunft erhalten. Die Staaten könnten verleitet sein, zu Lasten der Staatengemeinschaft Vorteile zu erlangen. Die Wähler könnten geneigt sein, jene Politiker zu wählen, die dies forcieren.

Vor diesem Hintergrund empfehle ich folgendes Handlungspaket zur unmittelbaren Rettung des Euroraumes:

1.Alle bestehenden Schulden, wie auch alle Vermögensgegenstände der Eurostaaten werden an einen europäischen Altlastentilgungsfonds übertragen, für den alle Eurostaaten gemeinschaftlich haften. Die Schulden innerhalb des Altlastentilgungsfonds werden bis zur vollständigen Tilgung durch Eurobonds refinanziert. Die Einschränkung auf schon bestehende Schulden verhindert, dass sich einzelnen Staaten zu Lasten der Staatengemeinschaft bereichern können. Die Einbeziehung der Vermögensgegenstände der Staaten in den Altlastentilgungsfonds berücksichtigt den Zusammenhang, dass Staaten mit mehr Vermögen zur Refinanzierung dieses Vermögens entsprechend mehr Schulden haben könnten.
2.Die Übertragung der bestehenden Schulden in den Altlastentilgungsfonds erfolgt als Übernahme der Zahlungsverpflichtung durch den Altlastentilgungsfonds. Mit dieser Regel werden alle Besitzer von Staatsanleihen der Krisenstaaten besser gestellt, da die Staatsanleihen massiv aufgewertet werden. Der Begründung dieses Vorgehens liegt darin, dass dadurch Verwerfungen im Markt und in Folge dessen Stützungsmaßnahmen des Finanzsektors sowie unkontrollierbare Dominoeffekte sicher vermieden werden können.
3.Alle Eurostaaten zahlen fortan den selben Anteil ihres Sozialproduktes zwecks Zinszahlung und Tilgung in den Altlastentilgungsfonds ein. Diese Maßnahme bringt alle Staaten in eine einheitliche Ausgangsposition, von der aus sie faire Chancen für den erforderlichen Neustart haben. Würde die Zahlungsverpflichtung an die eingetragenen Schulden gekoppelt, so würden diese Altlasten den Angleichungsprozess der Wirtschaftsleistung behindern und dadurch wiederum Moral Hazard begünstigen. Dieser würde dadurch entstehen, dass die Staaten geneigt sein könnten, größere Risiken bei ihren Entwicklungsanstrengungen einzugehen um in einem Sprung zu den anderen aufzuholen. Dieses Verhalten konnte man zum Beispiel im Rahmen des deutschen Länderfinanzausgleichs beobachten. Eine faire Entwicklungsperspektive für alle würde mit höherer Wahrscheinlichkeit zu einer höheren Wirtschaftsleistung aller Euroländer führen, die im Interesse aller Eurostaaten wäre, da sie die Schuldenquote der Gemeinschaft senken würde. Zugleich würden die spezifischen Staatsrisiken, die sich zum Beispiel aus der Alterspyramide, der Wirtschaftsstruktur oder den Wanderungsbewegungen ergeben, durch diese Konstruktion auf alle Schultern verteilt. Wenn der Fokus nur darauf läge, heute die gleichen Voraussetzung für alle zu schaffen, so könnte auch die Mehrbelastung auf die zukünftigen Generationen in den heutigen Krisenstaaten überwälzt werden. Wie wenig sich so etwas eine Nachfolgegeneration in 10 bis 20 Jahren gefallen lassen würde und welche Reaktionen dies provoziert zeigt die Geschichte. So sollte diese Variante nicht in Betracht gezogen werden.
4.Der Regelrahmen des Euros muss neu bestimmt werden. Dies betrifft insbesondere die zulässigen Verschuldungsquoten für die außerhalb des Altlastentilgungsfonds neu aufgenommenen Staatsschulden und die zu ergreifenden Maßnahmen, wenn gegen diese Regeln verstoßen wird. Die Betrachtung der Verschuldung möge auf die Nettobetrachtung umgestellt werden, bei der der Marktwert des Staatsvermögens mit der Verschuldung verrechnet wird. Diese Umstellung soll wirtschaftlich sinnvolle, staatlich finanzierte Infrastrukturprojekte ermöglichen, aber das Leben auf Schulden vermeiden. Die maximal zulässige Nettogesamtverschuldung möge bei 15% und die Zielgröße für die Nettogesamtverschuldung bei – 15% liegen. Die Nettoneuverschuldung möge 15% innerhalb von 3 Jahren nicht übersteigen. Falls ein Staat diese Schuldenquoten nicht einhält, so soll er automatisch seine Finanzsouveränität an eine zentrale Instanz abgeben müssen. Die enge Reglementierung der Neuverschuldung begrenzt die moralische Versuchung sich erneut zu Lasten der Staatengemeinschaft höher zu verschulden. Die 15% sollen den Staaten ihren Handlungsspielraum innerhalb einer Krise garantieren. Die jüngste Erfahrung hat gezeigt, dass die Anpassungsprozesse in Folge der wirtschaftlichen Ungleichgewichte innerhalb des Euroraumes sehr hohe Sicherheitspuffer erfordern.
Die strenge Neuregelung bildet die Voraussetzung für die Vergemeinschaftung der bestehenden Schulden. Sie muss für den Euro den Bruch mit den bisherigen Regeln dokumentieren, in denen diese Krise mehr oder weniger schon vorprogrammiert war. So ist die Umverteilung der Verpflichtungen aus den Schulden auf die Schultern der Gemeinschaft nur als Eingeständnis des Scheiterns des bisherigen Eurokonstruktes begründbar.
5.Für neu aufgenommene Schulden haften die Staaten der Eurozone weiterhin prinzipiell jeder für sich selbst, so dass Moral Hazard in der Zukunft begrenzt wird. Es ist aber denkbar, dass die Staatengemeinschaft für jene Staatsanleihen garantiert, deren zugrunde liegenden Vermögensgegenstände an die Staatengemeinschaft als Sicherheit verpfändet werden und deren Beleihungsquote 85% nicht übersteigt. Damit müsste der betreffende Staat einen Sicherheitspuffer analog zum Eigenkapital in Höhe von 15% stellen. Die Absicherung der betreffenden Staatsanleihen über die Staatengemeinschaft hätten den Vorteil, dass der einzelne Staat dadurch weniger angreifbar würde. Die Garantien der Staatengemeinschaft dürften aber keinen Einfluss auf die zulässigen Verschuldungsquoten haben. Das bedeutet vor allem auch, dass die als Sicherheit an die Staatengemeinschaft verpfändeten Vermögensgegenstände nicht mehr mit den weiteren nicht garantierten Schulden des betreffenden Staates bei der Ermittlung seiner Nettoschuldenquote verrechnet werden dürfen. Kommt ein Staat in eine Krise, werden auch seine Vermögensgegenstände an Wert verlieren. Damit sie aber nicht ihre Finanzsouveränität verlieren, werden sie alles daran setzen, die Überschreitung der Grenzwerte zu vermeiden. In diesem Zusammenhang muss sicher gestellt werden, dass sich kein Staat – wie damals Deutschland – dieser Disziplinierung entzieht.
6.Die Staaten dürfen zu Marktpreisen ihre abgegebenen Vermögensgegenstände aus dem Altlastentilgungsfonds heraus kaufen. Damit soll den Staaten die Möglichkeit gegeben werden, wieder die Hoheit über ihre Infrastruktur, ihre Staatsbetriebe und ihre sonstigen Vermögensgegenstände zurück zu erlangen.
7.Nachdem alle bestehenden Staatsschulden des Euroraums in den Altlastentilgungsfonds überführt worden sind und damit die Situation nachhaltig entschärft wurde, kann, wenn es die Staatengemeinschaft wünscht, mit der Abarbeitung der Haftungszuweisung für die Eurokrise begonnen werden. In diesem Rahmen könnten hohe, einmalige Vermögensabgaben bei den Bürgern der Krisenstaaten eingefordert werden. Genauso könnten hohe, einmalige Abgaben von den Unternehmen des Finanzindustrie gefordert werden. Damit könnte sogar deren Verstaatlichung erzwungen werden, um die anschließend erläuterten, notwendigen Umbaumaßnahmen in diesem Bereich zu vereinfachen. Außerdem könnte versucht werden, diejenigen zu ermitteln und zu belasten, die den Nutzen aus der Gewährung von Krediten an die Krisenstaaten hatten, um sie für ihr damit eingegangenes Risiko zur Haftung zu ziehen. Alle Erträge aus diesen Maßnahmen müssten dem Altlastentilgungsfond zugute kommen. Um dieses Vorhaben abzuarbeiten, hätte man dann auch die notwendige Zeit, die laut Aussage von Beatrice Weder di Mauro heute ein knappes Gut in diesem Prozess ist. Auch würde diese nachträgliche Haftungszuweisung ein Lerneffekt für den Markt bedeuten und zukünftig Moral Hazard vermeiden. Die Abarbeitung im Nachhinein hätte den wesentlichen Vorteil, dass die Zeit zur Verfügung stünde, jene zu identifizieren, deren Leistungsfähig eine Abgabenbelastung erlaubt. Denn nur so kann eine Rettungsaktion und ein Dominoeffekt, die heute bei so einem Vorhaben drohen, sicher vermieden werden.

Wie zuvor ausgeführt, haben wir auch eine Schulden- und Finanzmarktkrise. So muss als integraler Bestandteil des Rettungspaketes auch das Regelwerk für den Finanzmarkt umgestellt werden, so dass sich die Staaten nie wieder in den heutigen Zwangssituationen wieder finden werden, die sie heute so erpressbar machen und Staatsinsolvenzen ohne gigantische begleitende Stützungsmaßnahmen defacto unmöglich machen. Dabei muss vor allem berücksichtigt werden, dass uns die Krisen gezeigt haben, dass es keine Kapitalform gibt, die sicher ist. Und auf der Illusion, das dies so wäre, baut derzeit unser Finanzmarktsystem noch auf.

8.Banken muss jede Tätigung von Versicherungsgeschäften untersagt werden, die die Neuverteilung der Risiken durch Derivate übersteigt. Ausschließlich Versicherungen dürfen Versicherungsgeschäfte tätigen und diese müssen für jedes dieser Geschäfte nachweisen können, dass sie ausschließlich statistisch voneinander unabhängige Risiken versichern. Andernfalls muss die gegebene Zusicherung voll mit haftungsfähigem Kapital unterlegt werden. Dies gilt z.B. auch für Zusagen für Mindestrenditen, die nicht durch Derivate am Markt refinanzierbar sind.
9.Sichteinlagen müssen ausschließlich als Konto bei der Zentralbank geführt werden. Die den Kunden betreuende Geschäftsbank darf keine Wechselwirkung seitens der Haftung mehr mit diesem Kundenvermögen haben. Nur durch die strikte Trennung von Geld als Transaktionsmittel und Geld im Sinne eines wertschöpfenden Anlagegutes, wird sicher gestellt, dass ein Anpassungsschock auf dem Kapitalmarkt nicht unmittelbar auf den realen Gütermarkt durch schlägt. Im Kapitalmarkt muss eine temporäre Veränderung der Erwartung keine realen Folgen haben. Wenn aber ein Abwertungsschock die Transaktionen im realen Gütermarkt aufgrund des Ausfalls der Wertaufbewahrungsfunktion des Geldes verhindert, so fällt die reale Wertschöpfung am Markt unmittelbar aus. Auch dies war ein Grund für die Wirtschaftskrise nach der Pleite der Lehmann Brothers.
10.Für sämtliche Einlagen bei Banken oder Kapitalversicherungen, die der Vermehrung des eingebrachten Geldes dienen, also alles von der Aktie bis zum Festgeld, muss deren Risikobehaftung anerkannt werden. Zu diesem Zweck soll die Bank beziehungsweise die Kapitalversicherung in zumindest zwei Teile aufgespalten werden. Eine Einheit bildet den Haftungscontainer um alle Kapitalanlagen herum. Die zweite Einheit umfasst das eigentliche Unternehmen in seiner Funktion als Dienstleister, welches selbst keine Kapitalanlagen tätigt. Dieses Prinzip wird schon heute mit Investmentfonds realisiert. Genauso wie bei einem Investmentfonds muss in dem Haftungscontainer für Kapitalanlagen das auf der Mittelverwendungsseite eingegangene Risiko vollständig auf die Mittelgeberseite weiter geleitet werden. Sinnvoller Weise werden die Anbieter der Kapitalanlagen analog zu den Investmentfonds mehrere Haftungscontainer parallel eröffnen, um den Mittelgebern eine einfachere Einschätzung der mit dem Investment verbundenen Risiken zu ermöglichen. Nur eine solche Struktur wird es zukünftig ermöglichen, große Marktschocks in Folge einer Pleite eines Staates oder einer großen Geschäftsbank an diejenigen ableiten zu können, die dafür haften können und die auch die Risikoprämie dafür vereinnahmt haben. Sollte eine Geschäftsbank an sich Pleite gehen, könnte in dem neuen Regelwerk eine andere Geschäftsbank die Betreuung des Kapitalstocks in den isolierten Haftungseinheiten weiter führen. Entsprechendes gilt auch für Pensionszusagen. Sobald diese Regeln umgesetzt worden sind, werden die heute existierenden Sicherungsfonds für Bankeinlagen, Kapitallebensversicherungen und Pensionen überflüssig, die sich in der Krise als unfähig erwiesen haben, ihren eigentlichen Zweck zu erfüllen.

Abschließend sei noch einmal betont, dass die Lösung der Euro- und Verschuldungskrise nicht die Eurostaaten von der Notwendigkeit befreit, ihre Volkswirtschaften zurück in die Konkurrenzfähigkeit zu führen. Aufgrund des erheblichen Rückgangs der Belastungen infolge dieses Rettungspakets werden sie wieder den dafür nötigen Spielraum gewinnen. Aber es wird trotzdem beschwerlich. Deutschland hat so eine Anpassung mit Lohnverzicht schon hinter sich. Das bedeutet aber nicht, dass Deutschland keine Hausaufgaben mehr zu erledigen hätte. In meinen Augen sind diese zu bewältigenden Hausaufgaben schon in Deutschland nicht geringer als die Herausforderung einzuschätzen, der wir uns jetzt im Euroraum gegenüber sehen.

Jene, die an diesem Punkt erwarten, dass die Zinskosten für den Altlastentilgungsfond zunehmen werden, bitte ich zu berücksichtigen, dass zum Beispiel Japan ebenfalls sehr geringe Zinsen aufweist und dabei wesentliche Eigenschaften, wie eine gesunde Handelsbilanz, einen hohen Anteil der Schuldner im Inland, eine eigne Währung, aber auch ein paar strukturelle Probleme mit der Eurozone teilt. Aber auch für Deutschland sollte schon in den Zinsen eine Verschuldung eingepreist sein, die die Übernahme des Risikos im Rahmen des Rettungsschirms und deren sehr wahrscheinliche Realisierung berücksichtigt. Zumal Deutschland selbst auch den Gefahren ausgeliefert ist, die aus der fehlenden eigenen Währung resultieren. Vor diesem Hintergrund dürfte nicht mit einem erheblichen Zinsanstieg zu rechnen sein. Im Vergleich zu den Zinsen, die die einzelnen Eurostaaten zu zahlen haben, wird es aufgrund des Wegfalls einer Reihe von Risiken im Durchschnitt einen erheblichen Rückgang geben.

Ich habe in diesem Beitrag explizit nur die Variante unter Beibehaltung des Euroraumes besprochen. Viele der aufgeführten Argumente sprechen für separate Währungen. Die überhastete Auflösung einer Währungsunion im Rahmen einer Überschuldungssituation, die von schweren wirtschaftlichen Ungleichgewichten geprägt ist, dürfte aufgrund der dadurch entfesselten Marktdynamik insbesondere vor dem Hintergrund der Aussagen von Frau Weder die Mauro nicht zu unterschätzende Risiken für alle Beteiligten mit sich bringen, die die Leistungsfähigkeit aller Beteiligten überfordern könnten.